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“两房”本是反危机产物 从美国金融发展历史及次贷危机的发展过程中，我们看到了房地产与金融之间日益密切的联系，房地产与金融业已经成为“一损俱损，一荣俱荣”。一方面，大公司的融资越来越依靠资本市场，房地产成为银行及其它金融机构的主要业务领域，结果是美国的银行业高度依赖住房按揭贷款；另一方面，房地产业在GDP中的地位非常重要，在美国的GDP构成中房地产业超过制造业，占14%左右，房地产领域的风吹草动自然会引起经济的巨大波动，进而导致金融市场的不安。 但控制存款利率并没有使银行摆脱危机，在上世纪70年代，美国国债收益率超过了10%，远远高于“Q准则”规定的存款利率上限，其结果是银行存款流向债券市场，资本市场繁荣而银行萎缩，这就是所谓的“脱媒”现象。资金的大量流失使银行和储蓄机构无钱可贷并出现流动性危机。 以“两房”为主的美国住房金融体系的精巧设计，曾经令无数研究房地产金融的学者赞叹不已。该体系的巧妙之处在于，通过“两房”这个中介使美国房地产金融的风险分散到全球投资者头上。 道理也并不复杂，因为金融的任何环节都以信用作为前提，而信用在利益面前是脆弱的，尤其在暴利面前。因此，当市场出现暴利机会时，维持市场正常运转的每个环节的信用都会被动摇。在现代金融市场中，金融产品创新层出不穷，但信息的不对称为信用的丧失披了一层美丽的外衣。例如，在次贷产品打包出售过程中，有一个环节是信用评级，评级公司给出评级是以市场对评级公司的信用为基础的，但出于巨大的商业利益的考虑，评级公司放松了对这些产品风险的估计。这只是众多环节中的一个，每个环节都有可能出现信用丧失，系统风险必然日积月累。 我国的房地产价格同样存在过快上涨的隐患，2004年后很多城市的房价出现了翻番上涨，这样的上涨是不正常的。尤其值得关注的是，很多地方政府出于短期政绩的考虑，喜欢推高地价、房价，为我国的房地产金融风险埋下隐患。要知道，任何事情的发展都有一个度，将房价推得越高，下跌的风险就越大，后果就越严重。 警惕金融过度发展的风险 Finance Commentary 任何房地产金融设计上的技巧所起的作用都是有限的，真正确保房地产金融稳定的良方只有一个，那就是努力控制房地产价格的上涨速度。 我国商业银行与房地产行业的关系同样越来越密切。1998年，我国住房抵押贷款只有400亿元。到2007年底，住房抵押贷款余额增加到3万多亿元，还有2万多亿的房地产开发贷款和土地开发贷款，与房地产直接相关的银行资产就有5万多亿，还有无数小公司的贷款是以不动产作为抵押物的。因此，我国房地产行业的兴衰成败直接影响到金融业，房地产行业的波动风险会直接演变为金融风险。因此，我国银行业对于住房金融的风险一定要有足够的重视。 这个机制在它创立之后的半个多世纪里一直运行良好，历经了60年代金融“脱媒”的考验、70年代美国经济滞胀和80年代储贷危机的洗礼。但遗憾的是，这个精巧的设计却没有能够经得起次贷危机的冲击。 这些道理并不复杂，其难点在于政策制定者的短期行为如何克服。2001年后美联储一定知道将利率降到1%的后果，但还是这样做了，为什么？说白了就是为了克服当时眼前的经济下滑的风险，是为了自己短期的政绩。如果没有利率的大幅度降低，就不会有房地产市场的繁荣，也不会有现在的次贷危机。所以，将次贷危机的责任算在格林斯潘的头上是有道理的。 从金融发展的规律看，新的金融产品和市场的产生一般缘于分散或规避风险的需要，但金融的过度发展可能会增加金融的系统风险，尤其是金融衍生产品的发展。 对于美国银行业而言，住房抵押贷款举足轻重。在20世纪80年代之前，银行业及储蓄贷款机构50%左右的资产是住房抵押贷款，而在影响住房抵押贷款收益率的因素中，利率的变动最重要。在上世纪30年代大萧条后，美国银行业受到“Q条款”的约束，存款利率受到限制。因为住房抵押贷款期限长，且以固定利率为主，如果让利率任意浮动将面临巨大的利率风险。例如，上世纪50年代的住房抵押贷款利率只有5%左右，而到上世纪70年代高通货膨胀时期存款利率曾经超过15%，银行在50年代发放的住房抵押贷款到70年代将面临负收益。 |