和讯网今天刊登了《北大光华刘晓蕾：关注流动性风险应尊重市场运行规则 》一文，关于此事的更多报道，请在和讯财经客户端上阅读。

　　第二个论文可以讲是回应了刚才所说的理论分析的第一点，当负面冲击是来自于一个非银行机构，比如说房地产机构。那如果是金融体系自身的风险，特别是流动性的风险。对于2015年股市大跌的分析，是一个流动性的危机。当时股市大跌发生集中在6月中旬7月中的时候，千股停牌的现象，很多公司就是停牌不能交易，也有很多公司就是跌停不能交易。我们想分析这种交易限制，就是停牌制和涨跌停板的制度，最初制定这种制度的初衷是为了防止这种金融危机。但在一个极端的情况下——在流动性枯竭的情况下，这种类似的交易截止的现象其实是加剧了危机的传染。如果看这三个不同板块的数据就会看到，在暴跌的时候主板被传染。为什么会产生金融的传染？传染效果是怎么发生的？交易限制包括跌停限制、停牌制度，在这个传染的过程当中起到了推波助澜的作用。对于一只股票而言，持股的基金中，其他股票有很多已经不能交易了。我们可以根据这个股东的比例计算一个传染指标，就是说大部分指标越高就意味着这个股票更可能被抛售：这只股票没有任何问题，但是他手里其他股票都没有办法卖了，只能卖这只。所以说就意味着，可能这只股票没有任何的问题，只不过因为股东手里持了其他的股票不能交易了，所以说受到了传染。我们在每个股票上构建了这样一个指数，然后发现这个指数对于股市大跌期间的预测能力是非常高的，该指数越高的公司，在股市大跌期间未来看股市的回报率越低，面临更大抛售的压力。这篇论文的结论：有一些交易限制其实是限制了股市的流动性，虽然说初衷是好的，但是是限制了股市的流动性。

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　　如果说从国际上面的研究来讲，对于金融系统风险的研究其实很久了，但是得到重视是08年，美国次贷引发全球金融危机之后，大家意识到原来金融这么重要，一旦发生一点问题，引发这么大的危机。一个比较典型的特点是与当时纳斯达克泡沫相比，纳斯达克也是相当于行业出了问题，但是这个行业——互联网行业造成的影响其实是非常小的，一两年的时间就恢复了，基本也没有影响到其他的行业。但是08年由于房地产的次贷危机引发的金融危机影响非常大，不仅是从美国传播到了全世界，而且影响非常深远，很多年才慢慢的恢复。这意味着金融行业如果出现了一点问题，和其他任何行业都是不一样的。

　　但是我们还提到了一个就是挤出效应，银行会更多的发放房地产抵押贷款，那企业就更加贷不到钱了，从这个角度来讲其实是房地产发展挤出了企业。其实这些企业或是双创企业，或是需要钱的而且效率比较高的需要融资的企业，所以说从这种角度来讲，其实房地产的发展对这个银行信贷资金的配置其实是一个错配的。

　　介绍一点我自己的论文，房地产市场和系统性金融风险。当初想研究房地产市场是考虑到房地产在金融风险中的重要作用。最典型的就是美国的次贷危机，最开始是房地产危机，最后引发变成了一个全球性的金融危机。日本也是房地产日常崩盘以后经济十几年都没有缓过来，房地产市场和金融的关系是非常紧密的。我做了一个房地产市场三个效率的论文：抵押、挤出、投机。当房地产价格上涨之后抵押品价格就上升了，原来借不到钱的公司由于抵押品价格上涨，就可以投更多的钱，房地产发展拉动投资。我们也经常看到媒体上有这样的说法。

　　还有一些研究就是说即使这个不考虑实体经济负面的冲击，金融体系自身金融体系本身也有跟任何一个行业都不一样的脆弱性。其实简单来讲，即使是一个谣言，比如说一个银行本来非常的健康，谣言说这个银行没有钱了，最后大家都去挤兑这个银行就真破产了，这个谣言会自我实现。

　　经济观察网 记者 胡艳明 在10月25日由中央结算公司举办的金融街(000402,股吧)十号论坛上，北京大学光华管理学院金融系主任刘晓蕾出席“聚焦金融体系流动性风险与信用风险”主题的圆桌讨论并发表主题演讲。

　　在学界理论界也有一些论述，从理论学上，前主席提出金融加速器的理论（注：由伯南克和盖特勒提出），假设一个食品行业，即一个非金融行业有一个负面的冲击，即使这个冲击非常小，但是通过金融行业会起到一个放大的作用。即使一个非常小的冲击一个负面作用，在金融里面放大，会带来非常大的负面效果，所以说他叫做金融加速器。这个理论很复杂，如果简单来讲，就是说因为企业要去贷款，贷款时要抵押，如果实体经济有一个负面效果之后，你的抵押品就贬值了，能贷到的钱就少了，贷的钱少了投资就少了，然后资产进一步贬值，这个就变成了恶意循环的作用。这是一个金融加速器的作用。金融加速器作用，前面的分析还是说这个负面冲击是来自于非金融体系，就是最开始负面是来自于实体经济。