地产调控政策密集出台。今年9月底至国庆黄金周期间，多个城市相继推出限购限贷等调控政策，步调一致，调控决心坚定，有望降至2%左右，利好17年债市；随着9月新增非农就业15.6万人，不及预期的17.2万人，失业率5%。由于11月会议的后一周就是美国总统大选，意味着美联储几乎不可能在11月采取行动。但12月加息概率依然高达65%。

　　国内经济：短期依然稳定，下行风险增加。9月全国制造业信贷、地产销量和投资增速，高杠杆推动的楼市繁荣不可延续，中长期经济下行压力仍大，基本面对债市有支撑。

　　关注短期利率下行机会。当前利率向下突破需要货币宽松和基本面再度下滑的推动。短期来看，经济生产平稳、货币稳健，利率仍将在大区间内波动。但各地限购限贷政策出台，对后续地产销量和投资会产生影响，基本面支撑下，关注地产新政带来的利率下行机会。下调10年国债区间至2.4%-2.8%，下调10年国开区间至2.8%-3.2%，4季度利率债供需或逆转，择机布局明年。

　　经济下行压力仍大，看好17年债市。人口红利消失后，我国地产刚性需求难言改善，投资需求受杠杆限制，地产周期见顶；资产回报率趋势性下滑，企业投资意愿低迷；财政收支捉襟见肘，基建投资也不乐观，明年经济下行压力仍大。我们对利率的长期下行依然坚定，17年10年期国债利率有望新低。

　　地产调控加码，房地产债承压——海通信用债10月报

　　本周专题：贵州省城投债投资分析之全省概览。

　　1)经济增速较高。贵州省经济近几年实现了全国领先的瞩目发展，从经济增速来看，贵州省已经连续五年增速居全国前五，15年收益率平均下行1BP，AAA级企业债、城投债收益率基本持平。下一步信用债表现如何？下一步信用债表现如何？建议关注以下几点：

　　1)货币政策短紧长松。近期一些重要经济指标出现回升迹象，随着全球经济复苏逐步正常化，中国会对信贷增长有所控制，这意味着降准或再度延后，而逆回购期限的拉长也意味着短期资金成本的上升。但由于地产调控的大幅加码，经济下行风险升温，也意味着资金需求长期趋降，流动性长期趋松。

　　2)交易所规范地产债融资。交易所于近期规范了地产债发行准入门槛和发行条件，发行主体限定为四类，且按总资产、营收、资产负债率、业务布局三四线占比等五类指标分为正常类、关注类、风险类。现有发行主体中约三分之一将失去发债资格，能发债的企业中风险类主要为AA民企，上述企业所受负面影响较大。

　　3)广西有色市场化破产。广西有色已在破产重整期间未有意向重整方入局，曾提出“债权人债转股+债权银行指数微幅上涨0.57%，表现好于股市，同期数下跌2.55%，和、歌尔声学等，涨幅在3%~7%，等微涨。下跌个券中，、等跌幅在4%~7%，等跌幅在4%以内。

　　条款和新券追踪：截至9月末，15支个券进入转/换股期，其中电气、航信、天集EB、蓝标、三一和格力触发下修。当前待发行新券共计1170.8亿元，其中已获批文/核准/交易所通过的转债、交换债总额共245亿元。

　　10月权益前瞻：震荡市依旧，防风险为主

　　利率角度来看，货币政策中性。9月央行继续延长逆回购操作期限，抬升资金成本，控制杠杆。9月全国PMI走平，发电耗煤增速继续上升，短期经济平稳而四季度通胀存在反弹风险；而房价上涨从一线蔓延至二三线，为抑制资产价格泡沫，十一期间多地出台调控政策；这意味着当前基本面和调控基调下，短期货币政策维持中性。

　　企业盈利方面，企业盈利回升，但政策刺激难持续。经济短期稳定，8月工业企业利润增速大幅回升至19.5%，主因前期政策刺激，但房价大幅飙涨加剧资产泡沫，工业品价格暴涨也令去产能不达预期。政府为抑制资产泡沫，先后出台地产限购政策和煤价调控政策，将对需求、生产形成挤压。

　　最后，风险偏好低迷，建议防风险为主。海外方面，美联储9月按兵不动，但耶伦暗示12月加息，期货市场显示12月加息概率在60%左右，另外美国大选不确定性仍存，10月3日RCP Poll Average显示希拉里仅领先特朗普2.5个百分点。而国内风险偏好呈现低迷态势，股市成交量继续下滑并创年内新低，融资融券余额较8月下滑。权益市场或将继续震荡，转债市场建议首防风险。

　　10月转债策略：二级稳健操作，一级等待新券

　　9月转债市场成交额创2010年下半年以来新低，转债和交换债月成交额仅47亿元，日均成交额仅2.3亿元，反应市场风险偏好低迷。转债市场整体机会有限，建议稳健操作，精挑个券，等待一级申购的机会(如关注凤凰EB、宁波转债的发行进度).

　　对于个券的选择，我们仍推荐歌尔、以岭、江南、白云、九州等博弈机会，皖新EB、国资EB等低吸机会。具体来看，以岭EB:业绩稳定、布局可穿戴医疗设备；江南：业绩稳定、PPP、但有股东减持压力；白云：类债券，业绩也有改善；九州：业绩增长、两票制等政策利好、但近期股东减持转债或形成压力；歌尔：业绩拐点、实控人增持；皖新EB:创新资产运作、智能学习全媒体平台、有充裕资金布局教育；国资EB:寿险业务改善、预定利率监管影响小甚至相对利好。

　　风险提示：基本面变化、股市波动、货币政策不达预期、价格和溢价率调整风险。

(责任编辑：DF064)