个人不良贷款支持证券的运行逻辑就是，发行方将这些不良贷款打包，按照这些不良贷款一定的比例发行证券，获得认购方投入的现金流之后，继续催收贷款或处置抵押物；而认购方则获得了这些不良贷款还款后的收益，数千笔拥有优质抵押物（就是房子，永远在涨价的房子）的不良贷款被打包在庞大的基数下风险被稀释，产生可观的收益。一般地来说，这些不良贷款的催收难度越大，证券的收益就越高，也就是风险和收益是对等的。另外，发行方也会认购一部分这种证券，如果证券发生亏损，则先亏损这部分资金，而最后获得收益后，这部分股份则在其他股东获得收益之后才获得收益，这就叫做“劣后级”，发行方为风险再做一道锁。

仔细观察不难发现，以上我们提到的所有金融产品保持稳定盈利和较低风险的前提都是——房价一直涨下去（是不是很耳熟），并且永远不能掉下来（是不是更加耳熟了）。

那么真的是这样吗？

银行发放房贷，虽然理论上来说房贷的违约率低，但是对于建行这样的巨无霸银行来说，巨大的贷款基数也带来了相当规模的不良房贷，如何把这些不良房贷处理掉，不让它们成为坏账就是一个让人头疼的问题。

第三，房贷的特点是还款稳定、周期长，但是会挤占银行大量的现金流，很可能与银行的其他信贷业务形成冲突，对于银行来说放款的积极性自然也就因此下降了。

就这么简单吗？是的，就是这么简单。

实际上，这些金融衍生品的出现，既分摊了房贷市场中的风险，提升了银行的放贷积极性，大大加速了资金的流转率，让数以万计的人的房产梦实现，还让不同风险偏好的投资者手中的资金有地方可以去，维持了经济的健康、快速发展。

完美无瑕无懈可击，你都不知道这样的衍生品是怎么设计出来的。那么真的是这样吗？

近日，中国首单个人不良房贷支持证券将有中国建设银行发放，名为“建鑫二期”，这又是什么呢？

发行方将不良贷款解放，获得了可观的现金流；认购方获得了稳定有保障的资金收益，看起来很完美。

有消息说，中国的第一份CDS合约正在研究之中，好奇的朋友可能到网上去查询了这个名词，发现许多人将CDS描述为次贷危机的导火索。那么这个拗口的信用违约互换是什么意思呢？

2016年，一部名为《大空头》的电影获得了美国电影学院奖（也就是俗称的奥斯卡奖）的最佳改编剧本奖，将美国金融危机前疯狂的楼市、债市、金融衍生品市场演绎得淋漓尽致，让观众学到了许多金融知识。当然，作为一部反映枯燥艰深的房贷市场金融衍生品的电影，还能拍得很好看，简直值回票价。

等等？有的读者就会问了：好像你刚才说到投资者也会买入CDS做空房市，投资人并不拥有债权本身，为什么可以为别人的合约投保？你的直觉相当敏锐，CDS虽然看起来像保险，但是和保险不同的是它也可以在二级市场上售卖，换句话说，你可以为别人的房子投保。

美国次贷危机中，数万亿美元蒸发，数百万人失去工作或无家可归，贝尔斯登、雷曼兄弟等曾经在金融世界中呼风唤雨的金融巨鳄在瞬间轰然坍塌，其影响持续至今。对于次贷危机的研究汗牛充栋，许多人也将各种金融衍生品定位元凶。

但是我们仔细思考不难发现，这样的贷款流程存在一些无法回避的问题：首先，银行用来发放房贷的资金是银行的自有资金，这些自有资金则来源于储户储蓄在银行的钱，在这样的资金背景下，银行用以发放贷款的资金是有限的，尤其在降息周期中，人们更倾向把存在银行里的钱取出来进行其他投资，银行用来房贷的钱当然也就减少了。银行没有钱放贷款，购房者买不到房，房企卖不动，形成一个死循环；

RMBS（住房贷款抵押证券）

所以你还不去看看《大空头》？

工具和凶器

这就是金融衍生品市场和美国次贷危机为中国楼市带来的启示。

那么读者可能会问，这样做难道不是将房贷的违约风险分摊到投资者身上吗？是的，这才是RMBS风行的关键因素所在。对于银行来说，房贷的违约虽然是小概率事件，但是一旦发生就意味着损失。而这样一个将数百、上千份房贷包含其中的证券产品，即使有少数房贷违约，只要违约房贷造成的损失不高于其他房贷的收益，那么它依然是赚钱的，只是赚多赚少的问题。尤其在房价的上涨周期内，房贷合约拥有近乎完美的抵押物——房产本身，投资一份RMBS产品几乎是稳赚不赔的。对于拥有较大资金量的投资者（比如美国的养老基金）来说，他们正需要像RMBS一样稳定、安全并且收益不错的投资物，于是RMBS成为了房地产金融界最大的明星。根据最新的数据，我国目前已经发行了总规模超过700亿元的RMBS产品。

CDS是一个存在在许多金融领域中的金融衍生品，以房贷来说，一家银行在放出了贷款之后虽然知道房贷违约率低，但是仍然不放心，于是就找了保险公司来做了一份保险合约：在房贷不发生违约的情况下，银行向保险公司定期支付一定的保费，一旦房贷违约了，则由保险公司来偿付银行受到的损失。

个人不良房贷支持证券

我们知道，刀既可以是工具，也可以是凶器，关键在于如何使用它，金融衍生品亦如是。

总结下来，CDS是一种类似保险的对赌工具，既分摊了银行的风险，也给投资者带来机会。

在市场的一片繁荣中，各种金融工具让放贷的银行和机构、贷款经纪人、投行、投机者的风险在表面上被缩小到了可以忽视的程度，CDO和可调利率（这俩货是什么我知道你们感兴趣，但是我偏不在一篇文章里说）又进一步刺激了房市成为了“永远赚钱”的“聚宝盆”。当放贷者、还贷者不再思考市场风险的时候；当他们视风险为无物，疯狂地运用各种杠杆捞钱的时候；当评级机构为了赚钱给一份份垃圾证券打上“AAA”级的信用评级的时候；当监管部门则自欺欺人地告诉所有人“一切平安无事”的时候，次贷危机就已经不远了。

实际上，由于我国的金融市场发展程度和金融帝国美国相比还远远落后，房地产行业的发展也才仅仅30年，许多在美国运转了多年的衍生品在中国都还没有出现或是处于起步阶段。然而，中国房市在令人难以想象的时间里内迅速成长成庞然大物，各类房地产市场的金融衍生产品也在近几年出现，而这些“新玩意”究竟是什么？并会对中国地产市场的发展带来哪些改变？不妨跟着乐居君一起深入浅出地理解一二。

一旦房价发生了大规模的下跌，这一切看起来完美无瑕的机制都将在一瞬间土崩瓦解。我们不妨来模拟一下这样的情景：房价在几个月里持续下跌，房地产市场已经产生了悲观的情绪，购房者发现违约造成的风险和还贷相比已经不值一提，大量的购房者开始断供，将越来越不值钱的房子扔给银行。大量的违约的出现，贩卖CDS的机构首先面对的就是天量的赔款要求，资不抵债，大量破产。银行收回房屋却发现卖不出去只能降价销售再次压低房价，最后全部卖不出去成为不良资产，资金流枯竭，申请破产。承载房贷的RMBS在系统性的违约中不值一文，投资RMBS的资金亏得只剩底裤，千百万投资者蒙受巨大损失。在这样的浪潮中大量需要资金的企业或是持有债权的企业破产，成千上万人失去工作，同样也失去了还款能力，在投身违约大军的同时，背负着这辈子都还不完的贷款。是的，这就是次贷危机中的美国，那个在房贷市场中每个人都放肆狂欢的国度。

而RMBS则很好地解决这些问题，其运作逻辑是这样的：银行或放款机构（比如公积金中心）放出贷款之后将若干个房贷合约打包成一个证券，投资者认购这些房贷证券之后，现金流回到银行手中，而认购了RMBS的投资者则享受这些房贷产生的利息。银行获得了现金流和手续费（如果银行也认购了证券，那么银行当然也享受证券带来的收益）、购房者获得了充足的房贷资金、投资者获得了稳定、安全的投资产品。

对于银行来说，出让了部分房贷的利润（在大部分时候CDS的价格很低），换来了贷款资产的安全，而对于CDS的发放机构（并不一定是保险公司，这里只是为了让你理解得更简单）来说，房贷极低的违约率让售卖CDS成为了几乎一本万利的生意，只要每天蹲在公司收保费就好。而对于投资者来说，如果他预计房贷要违约，是可以买入一定的CDS作为投资的，如果赌对了，那投资者可能获得几倍的收益。也就是说CDS也成为了房地产市场的做空工具。

我们国内熟悉的银行房贷放款过程简单直接，购房者买了房之后，凭借对房屋的所有权，可以到银行申请房贷，银行在评估了购房者的信用状况之后，将银行发放给购房者作为购房的资金，而购房者则按照一个时间周期偿还贷款的本金和因此产生的利息。

那么真的是这样吗？

在电影《大空头》开头的地方曾经提到，住房贷款抵押证券是美国房地产金融的基石，这样一个金融衍生品被“天才”地发明出来，并直接促成了30年来全球房地产市场和金融市场的超速扩张，也成为了次贷危机的“始作俑者”。那么，这个神奇的金融衍生品是什么呢？

第二，虽然房贷偿还周期长、利率不高，但是其风险小、违约率低的特点让房贷成为银行的优质业务。但是风险小不等于没有，在中国2008年的房地产衰退中就出现过因房价下跌使购房者断供放弃房产的例子，换句话说，最后违约风险将会直接落在银行和储户的头上；