德晟资本资产证券化部总经理施年对《中国房地产金融》表示，鹏华前海万科推出的公募REITs，是房地产资产证券化的有益尝试。基金资产不超过50%的部分通过增资入股，获得万科前海企业公馆50%的股权，该部分股权对价12.7亿元。基金的获利方式，是在股权持有期内，获得股权对应的前海企业公馆项目100%的实际或应当取得的，除物业管理费收入之外的营业收入。另外，不低于50%的基金资产将投资于固定收益类资产、权益类资产等。

首募期间，认购金额最低是10万元，追加认购单笔最低金额1000元。计划募集规模30亿元，基金封闭运作十年并在深圳证券交易所上市交易，基金封闭运作期届满后，会转为上市开放式债券型基金。

施年指出，这不仅为中小投资者提供一个投资于房地产市场的通道，降低房地产投资进入门槛，同时也改变了房地产企业长期以来重资产经营模式。预计，未来将有一大批房地产企业将旗下优质物业打包成REITs进行上市。

事实上，早在鹏华、万科之前，对房地产资产证券化的探索就曾有过多种途径。

据施年介绍，在已经成功操作的案例当中，中信建投设立的海印股份信托受益权专项资产管理计划以其旗下运营管理的商业物业的经营收益作为主要还款来源，通过信托及券商资管专项计划双层隔离的方式，进行证券化运作，这是房地产领域商业物业运营商对资产证券化的一次探索，也是业内比较关注的典型案例。

另外在中信华夏苏宁云创资产支持专项计划中，项目结构设计时，企业把11家自有优质门店资产通过资产证券化方式作价43.42亿元转让给中信华夏苏宁云创资产支持专项计划。转让完成后，苏宁云商将以稳定的租赁价格和长期租约照常经营原有门店。项目运作将给苏宁带来19亿元的税后净收益。通过结构化设计产品已非常类似于REITs的结构，是对REITs项目操作的一次尝试。目前已经发出来的项目中，另一款类REITs产品中信启航是从结构安排上较为接近REITs的，项目具有非常优质的基础资产，产品劣后级由中信金石基金持有，以REITs方式计划退出。

“以上市公司海印股份为例，主体评级是AA-，如果这样独立发债是很难融资的，何况是民营企业，所以把现金流打包，形成资产包之后用大业信托做SPV(特定目的机构)，然后进行现金流覆盖，把评级测算到AA，再经过层层增信，比如现金流归集方式、现金流覆盖倍数等，然后再让AA-的主体给SPV进行担保。”施年进一步表示，海印的独特之处就是从AA-变成AA，再变成AA+，这样就和传统的融资发债区别开来，债项评级也高于了主体，实现了证券化对优质资产更看重的初衷。

施年认为，房地产企业在进行资产运作时可通过资产证券化和REITs的方式操作，通过资产证券化是将未来的、稳定的租金现金流作为基础资产进行证券化处理。REITs则是一种以发行收益凭证的方式募集特定投资者资金，由专门投资机构进行投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金制度，收益主要来自于地产增值收益及租金收益。

“近期，房地产资产证券化的市场非常活跃，这不仅刺激到房地产商们的神经，对监管层来说也有更大的促进作用。”施年指出，近年来，房地产市场的融资渠道收窄，市场上发行的地产金融产品也越来越少，从侧面也反映出房地产市场的发展不像过去那样快速。“房地产资产证券化是房地产市场的最后一块蛋糕，如果推出的话，将会盘活更多存量资产，房地产企业也可以走上轻资产运营之路。”

他进一步表示，在房地产市场发展逐渐变缓的大背景下，对于房地产商和投资人来说，都非常迫切地需要看到能够帮助把存量资产盘活的产品出现，同时投资人也能享受到地产升值带来的回报。

系列报道7：谁来保护投资者利益？

自去年“央四条”提出开展房地产信托投资基金(REITs)试点后，房地产资产证券化的“春天脚步”似乎一下临近了。

6月8日，由万科联手鹏华基金发起的国内首只公募REITs获批。无独有偶，此前一天，万达金融联手快钱公司也公布了一款类REITs的众筹理财产品“稳赚1号”。

作为目前国内住宅和商业地产的开发商代表，万科和万达几乎同时把目光投向了房地产资产证券化领域，这让人不禁产生联想：难道沉寂多年的房地产资产证券化领域终于到了“开闸”边缘?

对此，建银精瑞资本管理集团董事长李晓东在接受《中国房地产金融》采访时表示，从十年前到今天，无论是对房企还是投资人，房地产资产证券化的需求一直都存在，并且，随着市场从增量时代向存量时代转变，需求还在逐年递增。

但他同时也指出，考虑到当前的法律法规、税收政策等还不完善，市场上缺乏足够的合格参与主体，投资人对于房地产资产证券化产品的接受度等因素，建银精瑞现在反而不会像几年前那样急于去推出房地产资产证券化产品。

十万亿大蛋糕

作为国内第一批房地产资产证券化的顶级参与者，李晓东沉浸该领域多年，深谙其中的变化之道。

在他看来，国际上成熟的房地产资产证券化产品，其实可以拆分成房地产、资产、证券化三部分理解。而目前国内很多的类房地产资产证券化产品多是以资产的收益权、抵押权或是持有部分股权为主，同真正意义上以信托方式直接持有资产比较还相去甚远。

此外，证券化是相对私募类的产品来说，要有200人以上的投资额和标准化的投资工具。“国内同时具备这三个特征，真正意义上的房地产资产证券化产品还没有。”李晓东指出，“一些类房地产资产证券化项目，三个条件可能符合两个，另外一个也擦点边的现在越来越多了。”

据相关部门统计，截至2014年底，全国逾70万亿元信贷余额中商业性房地产贷款余额为15万亿元，按照上市银行60%抵押质押类贷款的比重估算，全面启动资产证券化业务将对接一个总量约为10万亿元的巨大市场。

李晓东认为，在房地产类资产证券化产品当中，MBS(按揭资产证券化)是国外比较常见的公共金融政策产品，它不仅有利于盘活房地产融资市场，甚至还可能改变未来中国住房市场的生态。

按照解释，MBS是指银行选定部分个人住房按揭贷款设立资产包，将资产包中的每一笔贷款及其附属担保权益转让给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式发行受益证券。