短期和中期市场大概率会延续17年的市场脉络，以存量经济为主，由于现在市场尚未对格局优化中龙头享有的优势做充分的预期和定价，这部分的机会依然有空间；另一层面，经济中的一些行业依然依然在线性外推的反应库存下行周期的定价基准，随着下行周期逐步见底开始企稳反弹，也会产生新的投资机会，对应现有时点的预期差其实会是投资的良好开端。

　　除了政策之外，现阶段通过观测指数的估值也可以对后续的投资做出一定指引。上证现阶段的估值PE和PB水平分别处在历史的40和20分位，整体处于较低状态，而TTM的股息率在3%左右，也处在历史较高水平。在现有的估值状态下，叠加过去数据统计的经验，未来两年窗口期的赚钱概率和效应都比较可观。

　　长期来看，成长肯定是最大的价值来源。只不过具体的成长股来源可能并不来自成长股指数的当前成份股，而是来自未来的成份股。

　　未来一个阶段的周期可以划分为两个部分，上半场是经济、市场稳定，龙头企业表现突出；下半场大概率会出现很多基于技术创新和大规模应用的新投资机会，市场也因此会更加热闹。

　　在标的层面，表面上市场交易的是股票，本质上买的是股票背后的企业、企业背后的行业、行业背后的宏观经济。从宏观上看，全球进入了新一轮的货币宽松周期，不同国家的节奏并不同步，会有力度、空间、时间点的差异，但全球经济以美国为领头羊，以中国为重要参考，主要央行都已进入了新一轮降息周期中，这是我们我们评估股权类、债权类等资产重要的宏观背景。风险定价模型下，利率的下行对风险资产的上行有推动作用。宏观经济的第二点，是中国的宏观经济背景。尽管从中国经济的大格局来看，北上广深杭等一线城市或许已经进入了后工业化时期，形成了以消费、服务业主导的格局；但更多的中国准一线、二三线城市，仍处在工业化主力范围甚至是高潮阶段；加权平均后，中国经济实质位于工业化中后期，还是要靠工业升级。随着增长从高速进入中低速，工业化进程进入中后期，我们要去寻找具有α的标的。工业化中后期，百家争鸣难见，而是强者恒强。增速压低后，很多行业提供给后来者的机会变少，尾部出清，龙头集聚，定价能力也会增强，在财务学上就体现为利润率的不断爬升。这个阶段市场份额和利润率均会形成杠杆效应，而这方面远未被大多数投资者认可，即存在明显的预期差可能。

　　今年上半年的A股市场波动较大，行情转变主要有四个重要的时间节点：

　　现在往后看3年其实是很难判断的。在2016年底，我们曾做出过一个判断——A股市场的波动率可能会降低，因为中国的经济状况和货币、财政政策相对比较稳定。整体经济是有控制地稳步下行，市场波动率低，但行业龙头盈利等状况明显优于行业表现。但2018年的去杠杆的力度超预期。经过2018年的去杠杆，我们推测未来1-3年大概率政策上是稳定的。去杠杆是未来的方向，但一定是稳定的节奏。如果这一前提成立，那我们之前对于市场的判断依然成立。

　　无风险收益率很低的情况下，在过去，A股市场整体是有机会的，但这个数据在2016年之后没有发生，因为无风险收益率降低但信用利差并未降低，导致股票投资两极分化加大。从2016年开始中国进入股权投资阶段，高ROE的上市公司随着信用利差的高企，会越来越吸引资金。这种情况下，没有核心竞争力的小企业很难获取长时间的超额收益，或者说这些企业很难长大。当然随着科创板的开通，很多国内科技型的小企业上市，我们能从中寻找新兴的能长大的科技企业。

　　2019年初以来，随着两个外生因素逐步的淡化和回缓，市场重新续接上17年底的逻辑主线，延续存量经济的投资线索。

　　源乐晟资产管理 

　　中国过去曾出现了PC互联网、移动互联网等几次技术变革，而下一轮技术变革是什么，究竟是物联网、AR、VR、自动驾驶还是其他方向目前尚未清晰。5G的基础设施搭建完毕之后，这些新的应用和技术变革一定会出现，但究竟是什么，是不是现在已经上市的标的尚不清楚，现在是处于技术变革的空窗期。