本月关注

　　沈阳、郑州首批“保交楼”专项借款已到位

　　本月郑州计划10月6日前实现停工楼盘全面复工，保交楼项目“交房即发证”，江西也全力落实“保交楼”目标；政策工具支持层面，本月国开行已向沈阳支付全国首笔“保交楼”专项借款，河南推动停工烂尾项目复工建设，首笔专项借款50亿元已下达郑州。保交楼政策加速出台，加快保交楼式的收并购，多地政府压实属地政策，困难项目处置路径逐渐清晰，当前处表态阶段，落地项目有限，与各方利益主体处博弈阶段，后续效果待观察。

　　债权人变身“投资人”提供纾困新方案

　　9月绍兴稳保基金7亿资金注入祥生诸暨项目；郑州基金纾困项目已达7个，预计资金投入超33亿元。除纾困基金盘活外，还有种方式参考，9月离岸债权人小组拟开价20亿美元收购佳兆业停工项目，拟折价20%-25%收购项目不良贷款再提供增量资金盘活，最终债权人获20%收益率后，剩余利润返还佳兆业和银行。债权人变身投资人，债权人往往选择出险房企的优质项目且对价有不少折价，出险房企面临优质项目控制权稀释、对价存分歧等博弈。

　　并购活跃度创新高，金科服务“卖身”博裕

　　本月重点监测房企共涉及47笔并购交易，披露交易金额的有34笔，总交易对价约725.1亿，收并购热度显著回暖。本月物管交易火热，从博裕收购金科服务到华润万象并购祥生物业，收购价较前期缩水，两笔收购PE都不到10倍，物管并购对价的折扣空间越来越大。

　　01

　　并购政策：

　　沈阳、郑州首批“保交楼”专项借款已到位

　　中央层面，银保监会23日就房地产问题表示：“房地产金融化泡沫化势头得到实质性扭转”、“合理满足房地产市场融资需求，稳妥处置恒大等部分头部房企风险”。

　　地方政府积极响应“保交楼”政策，政策层面，地方政府采取措施支持困难项目的开工交付和房企纾困，本月郑州计划10月6日前实现停工楼盘全面复工，将全面实施保交楼项目“交房即发证”工作，江西也全力落实“保交楼”目标，着力化解资金周转困难项目逾期交付问题。政策工具支持层面，上月住建部、财政部、央行等部门计划政策性银行专项借款方式支持已售逾期难交付住宅项目建设交付。据悉，专项借款初期规模达2000亿元。本月国开行已向辽宁省沈阳市支付全国首笔“保交楼”专项借款，河南推动停工烂尾项目复工建设，首笔专项借款50亿元已下达郑州。

　　出台保交楼政策，维护了购房者合法权益和信心，也一定程度上加速了保交楼式的收并购。多地政府压实属地政策，困难项目处置路径逐渐清晰，由地方国企牵头完成问题项目的收并购，金融机构提供增量资金注入项目满足后续的复工建设。当前各地政府处表态阶段，纾困项目落地有限，协调金融资源进度较慢，与房企也处于博弈阶段，后续纾困效果待观察。

　　02

　　并购金融：债权人变身“投资人”提供纾困新方案

　　从并购贷款融资的支持力度来看，据不完全统计，9月底典型房企年内共获取1960亿的银行并购贷额度，5月以后市场上没有房企再获新增贷款额度。与此同时，本月没有房企发行并购债券，至9月底房地产行业累计发行并购债券140亿元。值得注意的是，金茂、信达、绿城、建发、华润置地、保利置业、中海宏洋和招商蛇口（001979）等8家高主体评级房企已获批尚未发行的并购债规模501.6亿，明确当中还剩余约42.2亿的募集资金用于收并购，仅占剩余债券额度的8.4%。

　　并购债券申请状态方面，本月4家企业进度更新：保利置业50亿、中海宏洋50亿、招商蛇口100亿小公募债获批，而保利发展（600048）99亿小公募项目状态均更新为“已受理”，其中没有房企披露具体并购资金安排。

　　并购基金方面，8月多地密集设立房地产纾困专项基金，9月广州资产、越秀地产和小马投资签署合作意向书，三方参与大湾区房地产风险化解，部分地方纾困基金也开始落地存量项目。本月绍兴稳保基金首个纾困项目落地，7亿资金注入祥生诸暨项目；郑州纾困基金再签约3个项目，分别是惠济区锦艺四季城、中原区裕华城、金水区豫园，至9月17日郑州基金纾困项目已达7个，预计资金投入超33亿元。

　　具体房企层面，本月信达投资、信达地产（600657）联手康桥集团，拟设立专项纾困基金用于存量项目续建；富力与招商蛇口、中信证券及中国华融签署合作框架协议，将通过有限合伙、基金、财产权信托等形式围绕富力旧改项目展开合作。

　　“央企国企牵头+AMC重组+出险房企”的纾困模式，由其共同设立的独立平台出资购买出险房企的项目资产，纾困资金来自于央企国企、地方AMC及银行，出资方或其安排的代建方完成后续的续建和交付，待项目交付后盈利由出资方享有。这类纾困模式是当前的主流，很多地方政府、国企、AMC都在牵头成立纾困基金，但目前基金规模有限、筛选项目进度慢、AMC相对谨慎、出险房企并购价格存博弈等因素导致整体推进缓慢，更多聚焦于地方龙头房企优质资产的纾困，后续效果待观察。

　　此外，还有另种方式可供参考，如有市场消息称，9月由Lazard担任顾问的债权人小组向佳兆业提出，拟开价20亿美元（约156亿港元），收购佳兆业停工的住宅项目。据路透社报道，离岸债权人小组计划以20%至25%的折让价格从佳兆业购入一些住宅未完工项目相关的不良贷款，成交后佳兆业仍是项目股东，而债权变更为离岸债权人持有，离岸债权人再提供额外的增量资金帮助项目公司完成后续的开发和交付，离岸债权人达到20%综合收益率后，将超出部分80%的利润返还至出售不良贷款的银行以及佳兆业。债权人变身“投资人”模式可短期缓解资金压力，但债权人会选择出险房企的优质项目，且交易对价存在不少折价，这对出险房企而言对价存分歧、优质项目控制权可能面临稀释，两方存在博弈。

　　03

　　行业并购：并购活跃度创新高

　　金科服务“卖身”博裕