对于Paulson来说，这个当年不入流的基金经理，终于完成了他"一生的交易"，2年时间给客户赚取了200亿美元的利润，这场战役，将成为跟索罗斯做空英镑的战役一样，在后面很多年都会被人津津乐道。不可否认的是，这是Paulson一步一步地完成"假设-论证-筹资-下注-等待-收割"后的结果。Paolo Pellegrini在度假时，妻子查了下银行卡，发现卡里多了4500万美金，他2007年的奖金高达1.75亿美元。当然，2007~2008年是Paulson背负骂名的开始，但在这位史上最大空头的眼中，恐怕只有对和错，没有是和非。

美国电影《大空头》中，在预测房市下行后，布瑞博士估计很多MBS要出问题了，于是就开始通过CDS做空房贷。他向各大银行购买房贷证券的CDS：如果房价继续上涨，布瑞博士就需要按月缴纳“保费”；假如房价下跌，人们无法还贷（断供），房贷证券无法交易，银行赔钱给布瑞博士。

相比之下，中国为稳健发展信用风险衍生品市场，则吸取美国当年的经验教训，做了相应的制度性安排。交易商协会金融衍生品专业委员会副主任委员陈世涌对证券时报记者表示，我国金融衍生品市场发展起步较晚，为促进这一市场的良性稳健发展，有必要对金融衍生品交易进行一定的管理。

1、

财政部长亨利保尔森和美联储主席伯南克有一段不是笑话的对话：

等待一生的交易

凭借这场做空，次贷危机时布瑞博士最终获得489%的收益。

2004年8月10日，评级机构穆迪把李祥林的模型运用到自己的担保债务凭证(CDO)的评级方法中。几周后，标准普尔也运用该项评级方法代替了原来的评级方法。

后来的事情大家都知道了。次贷危机。

③FrontPoint Partners LLC的SteveEisman，电影中改叫Mark Baum

对手盘并不一定都是纸老虎

20亿美金，在普通人看来是天文数字，尤其这还是在哀鸿遍野的2007年实现的，但事实上，20亿美元只是真正"大空头"John Paulson赚的钱的零头。作为史上最大的空头，Paulson的基金公司Paulson&Co.;在2007年通过做空CDO（Collateralized Debt Obligation，担保债务凭证）赚了120亿美金，在2008年又通过做空银行赚了超过80亿美元。另外，对冲基金领域其他一些投资人，也低调地通过做空来牟利。例如，Harbinger Capital Partners的PhilipFalcone，也听了Greg Lippmann对CDS的讲解和推销，与电影中MarkBaum团队对Jared Vannett不断地质疑和喊叫相反，Falcone立即大笔买入10亿美金以上的CDS，两只主要基金2007年收益率均超过100%。另外，投资大师索罗斯，通过他的侄子彼得索罗斯（跟Paulson是朋友）约Paulson进行午餐，了解其投资思路后也开始做空次贷，在2007年年底的三个月中也同样获利数十亿美金。下图为主要对冲基金2007年表现（考虑规模，统计不完全），其中标黄色的均为Paulson&Co.;的产品。

5）向违约者直接发放房贷补贴，花不了几个钱，联邦财政没钱的话就进一步扩大赤字；

但到了新的体系里面，投行把那些乱七八糟的贷款全部打包成复合型衍生品，称之为CDO，（关于CDO后面有详细介绍），接着投行把CDO卖给全球的投资者，这样一来，买房人的每个月的按揭就到了投资者手里。

尤其是为了符合投资者适当性原则，避免市场因无序参与引发风险，《业务规则》对参与机构设定基本门槛，将参与主体分层为核心交易商和一般交易商，并对不同层级的交易商设定杠杆限制。

《大空头》电影中刻画了四路做空次贷的团队，分别是

事实上，正如武器杀人但杀人者非其发明者。财迷心窍、贪婪无厌和不负责任的华尔街炒家滥发CDO，才是造成金融海啸的罪魁祸首。

伯南克："……"

其中CDS最有名。因次贷危机期间被少数人利用作为做空工具而一举成名，电影“大空头”中更是还原了CDS做空带来的惊人收益。所以有人也叫它“金融核弹”。

CDS不是一般的金融产品。对单一债券你会去主观判断借款人的违约风险，对整个市场，你需要一套复杂的概率函数方程。这些理论的主要建树者叫李祥林，可能你会陌生，换个说法，他是次贷危机中主要产品CDO定价模型的发明者。他的模型加上人性贪婪搞出了次贷。

中国为啥这时候推出CDS？

② 德意志银行交易员Greg Lippmann，电影中改名叫Jared Vannett

4、

说完CDS，说说其他的。

CRMA和CRMW两类产品主要针对单一债项进行信用风险缓释和交易，其中，前者是合约制，即买卖双方一对一，后者则是凭证化产品，即卖方可向多个买方出售。相比之下，新推出的CDS和CLN则是盯住债券发行主体相关债务的信用风险，其所能覆盖的债券包括存续债券和未来新增债券。

4） 进一步降低首付比例，全国去库存，鼓励进一步加杠杆，居民加不动的话鼓励企业加，逻辑是对的。首付已经是零？那么就施行买房抵税，房贷抵个税，企业买房抵所得税，等等等等；

李祥林也没有想到，这篇论文中论证的公式和方法，会被华尔街的金融机构如此广泛地运用于风险管理和衍生产品的设计。这一次引爆华尔街风暴的两个“大规模杀伤武器”——金融衍生品：CDS和CDO，都是一种结构性衍生产品，正是基于上述模型的巧妙设计。

事情就这样变得更加复杂了。爱尔兰乳牛场发行的债券和马来西亚软件公司发行的债券，它们之间的违约概率有何关系？或许你会这样认为，一点关系都没有：这些企业不仅提供的产品和服务完全不同，而且地理位置相距遥远。然而，假设两家公司都在从同一家陷入困境的银行贷款，而这家银行正要求收回贷款，那么情况又会怎样？

李祥林是南开大学的学生，1987年去了加拿大，由此开始了自己的他国之旅。

上述那张被誉为"价值200亿美金"的图表背后，是一个48岁的"老"分析师不分昼夜地对学术、政府文献和市场数据做基础研究后得出的结果，反观国内很多机构的分析师，上了35岁基本上就不做研究，依靠实习生和卖方的研究报告，对比意味强烈。同一张图表，在懂的人手中价值连城，在不懂的人手中则一文不值。像这种明显反映出某种市场扭曲的图表，在国内太多太多，如债务、杠杆、M2、房价等等，不一而足，但国内投资者看到这种图表都已经麻木，甚至见怪不怪了，我们不能否定中国国情的不同，但越是面对大家习以为常的东西，如"xx永远涨"，越是应该保持一颗敬畏和警惕的心。

3、

正面交锋的多头与空头

基金君看到自媒体评论说：“终于知道为什么放任房子暴涨了……原来目的在这！通过推出金融衍生品，来对冲债务违约风险。”

针对中国版CDS的面世，民生证券管清友、李奇霖等分析师认为，目前债市信用风险事件频发，“打破刚兑”正在加速推进，市场非常需要风险分散工具，只要工具缺陷不再，CDS将会迎来快速发展。此外，在当下信用违约爆发在即的背景下，民生证券还认为，国际CDS规模会从近10年的最低水平上触底反弹。

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