年初以来三四线地产销量有明显的回升，存货中三四线比重较多的企业，可抓住时机消化库存、缓解去化压力，但如果三四线销售好转不可持续，热点城市又受限于限贷限购，房企未来还是会面临较大的流动性风险，需密切关注三四线城市销量状况。

　　3. 分化加剧，警惕部分房企信用风险

　　3.1. 以史为鉴，房企流动性危机回顾

　　房地产业是典型的周期性行业，但中国房地产业从无到有仅有不到二十年光景，还未真正经历过泡沫破灭的大周期，仅有由地产调控主导的小周期。古为今鉴，在上一轮自2010年开始的房地产宏观调控周期中，哪些房企遇到了流动性危机，其中又有何共性?

　　3.1.1 主要房企风险事件回顾

　　1)嘉凯城：销售不畅、存货高企，终难逃资金链断裂困境

　　自2011年以来，嘉凯城多次面临流动性危机。一方面，受到地产行业宏观调控政策的影响，嘉凯城旗下高端项目销量不畅，存货高企。2012年下半年，为加速资金回笼，嘉凯城陆续对旗下嘉业、中凯、名城品牌项目降价促销，部分项目打折力度超过50%，折扣销售带来的结果是公司房屋销售业务毛利率由2009年的49%连续下降至2012年的35%。另一方面，伴随商业银行房地产信贷额度的进一步收紧，地产企业银行借款渠道受阻，公司转向信托、新设基金等方式进行融资，负债结构恶化，短期借款占比快速攀升，短期还债压力增大。

　　2)绿城：激进扩张、融资不畅，只得变卖项目“断臂求生”

　　无独有偶，2011年同为高端楼盘开发商的绿城中国同样面临流动性危机。自2011年9月起，市场陆续传出“海航30亿收购绿城”、“银监会调查绿城房地产信托”等负面新闻。

　　由于管理层对地产行业宏观调控的力度预判不足，绿城在10-11年间仍实施激进的扩张策略，2010年新增土地储备项目18个，占地面积243万平方米，2011年新增9个地块，占地面积309万平方米。

　　另外，由于楼盘定位高端，以及楼盘多位于限购城市，绿城新盘销售情况不尽人意。从2011年5月开始，绿城当月新盘去化率一直徘徊在二三成。销量慢的原因，一方面在于绿城产品定位高端，另一方面，绿城重点布局的杭州、宁波、台州、绍兴等城市均位列全国46个限购城市名单。以2011年数据为例，仅杭州一市项目数即占总项目数的25%，主要城市的调控政策对公司楼盘销售影响明显。

　　激进的拿地计划背后是大规模的信托渠道融资，仅2011年绿城便先后与华宝信托、北京国际信托等4家信托公司合作，募集资金超过52亿元，2011年年中，银监会要求信托公司严控房地产信托业务风险，使绿城融资渠道受阻;而低迷的销售使得资金回笼情况远低于预期，绿城资金链面临极大挑战，不得不通过出让股权、转卖项目的方式进行融资。2011年至2012年初，绿城集团先后将旗下绿城合升、绿城广场置业等子公司股权出售给SOHO中国，绿城无锡湖滨置业51%股权售给融创中国，还将杭州绿城墅园置业35%股权、杭州绿城锦玉置业50%股权、上海静宇置业49%股权悉数转让。2012年6月8日，绿城集团和九龙仓达成认购协议及投资协议，获得九龙仓近51亿港元策略入股，至此，绿城流动性危机得以缓解。

　　3)恒盛地产：高端楼盘销售乏力，短债高企偿债承压

　　2016年3月和9月，恒盛地产连续两次未能按时偿付2650万美元的半年债券利息，这一事件将恒盛地产的债务危机带入公众视野中。从财务数据来看，16年恒盛扣除预收账款后的资产负债率高达72%，较15年同期增长5个百分点，货币资金对短期负债的覆盖率仅有4%，短期偿债能力堪忧。

　　销售不佳是恒盛地产流动性危机的主要原因，从全国整体数据来看，16年恒盛房地产合约销售总金额达到65.84亿元，同比下降8.8%，房地产合约销售面积21.04万平方米，同比减少39.2%。尽管恒盛在东北及环渤海地区多有布局，但由于三线城市去化压力较大，销售情况不容乐观，恒盛位于东北地区和环渤海地区的项目实现房地产销售金额5.44亿元，仅占同期房地产销售总金额的7.5%。战略布局上的失误叠加高企的债务，恒盛14-16年连续三年实现净亏损。

　　4)其他：欲借“民间借贷”缓解危机，无异于饮鸩止渴

　　在行业调控的背景下，相比于嘉凯城、绿城等龙头房企，中小型地产企业的融资渠道和资金周转能力都明显不足。曾位列全国百强房地产企业的光耀地产在2011年动用20多亿资金大举拿地，在其当年开工的10余个项目中，8个为超千亩的。在银行对房地产企业信贷收紧、房地产信托业务加强监管的背景下，2011年起光耀开始大量地民间借贷，民间借贷一度占据光耀整个融资规模的三分之一。2013年前后，随着项目销售进度放缓，资金回笼越来越慢，企业无法偿付高额的借款费用，最终于2014年宣布破产。

　　3.1.2 房企流动性危机有何共同点?