2014年地方债务清理规范及2015年预算法旨在规范地方政府举债、控制地方融资平台贷款、提高地方政府融资的透明度和可靠性，但追求经济增长的冲动和“撇账”心态导致一些地方多方寻求非正规渠道或通过引导基金、政府增信等新方式融资。为吸引资金并取得合规性和合法性，这些融资往往采取多个机构合作、多种资金结合、多层结构嵌套、多次加杠杆等，每层结构似乎都有利可图且符合现行规定，但最终都流向基础设施、房地产等领域，其中不少项目财务可持续性存疑，严重依赖土地出让、财政投入或滚动融资。政府短期内虽以少量资金成功撬动大量社会资金，但也需承担很大的长期偿付责任。很多令人眼花缭乱的所谓金融创新背后的逻辑大体类似。

再次，金融信用增量在短期内扩张太快，而存量风险无法有效调整，总体信用质量劣化的风险上升，政府需承担的“隐性担保”或“兜底”责任明显加大，如金融风险处置、刚性兑付等。

3、金融体系复杂化的影响

金融体系复杂化带来的影响是多方面的。积极方面，金融体系的规模和构成均有所扩大，金融机构业务拓展和金融服务能力有所提升，金融市场得到了发展，非传统支付等创新发展迅速，本文不在此赘述。消极方面，金融乱象多，风险隐患加大，给金融监管、金融稳定和货币调控等都带来了负面冲击和挑战。

（一）金融体系与实体经济的互动关系趋向复杂，金融体系催生和放大资产泡沫的作用被低估。

服务实体经济始终是金融业应该坚持的基本原则，但在应对国际金融危机、经济转型、快速城镇化建设、土地和房屋金融化等条件下的金融体系复杂化使金融体系与实体部门间的联系变得模糊和迂回，容易使人产生一些“错觉”甚至误区：

一是为应对全球性危机背景下的经济下行压力，金融信用和金融体系扩张是必要和不可避免的；二是中国金融体系一直是“短板”，金融扩张和金融创新使金融业获得长足发展，且绝大多数金融产品和资金最终都指向实体经济部门如基础设施、住房等，改善城市面貌和居民居住条件，并没有显著“脱实向虚”；三是金融业是第三产业重要构成，金融增加值占比上升意味着税收贡献增大，也有利于经济转型和结构优化。

以上三种常见看法各有其理据，并非全无道理，但凡事一旦超过合理界限，必然走向反面。就上述错觉一而言，对冲经济下行压力的信用扩张在一定限度内是必要的，但如果持续且规模较大，信用约束显著“软化”和信用质量较大规模“劣化”的可能性将明显上升。

就上述错觉三而言，经济结构调整并非一日之功，金融业占GDP之比绝不是衡量经济发展和结构优化程度的合适指标，最根本的国家竞争力还是技术创新和商品生产力。国际上看，金融业占比短期内快速上升往往意味着产业空洞化或资产泡沫化，指望快速金融化来推动产业结构调整无疑是“南辕北辙”且非常危险。

（二）金融体系复杂性拉大了金融业与金融监管的缺口，削弱了传统监管的有效性。

我国现行金融监管体制运行时间不过十多年，主要特点包括：按机构、产品、市场等分业监管，“铁路警察各管一段”，重分工、轻协调；兼具发展、监管、调控等多个目标，有培育市场和机构的强烈愿望，希望多生和养大自己的“孩子”，也有“管教”约束“坏孩子”之责，有时还需要参与宏观调控；侧重微观审慎，在分类、指标、行为等个体监管方面进行了大量积极探索。

金融机构网状化、强关联性等金融体系复杂化大大改变了监管环境，监管的有效性和及时性受到了很大挑战。一方面，很多复杂金融产品本身就是监管套利，使现有监管即使打上补丁仍显“力不从心”。如银行通过理财寻求开拓业务、节约资本，在监管部门出台银行理财产品投资非标债权资产不得超过35%（或银行总资产的4%）的限制后，一些产品绕道非银行机构各类资管计划继续大量投向非标资产。一些关联性和结构化的金融产品容易通过多层结构嵌套的通道业务或刻意模糊真实信用状况来满足不同监管部门的要求，甚至专以满足盈利激励而“空转”和内部循环，监管协调不够、效力不彰的问题较为突出，由此加大了寻租和腐败的空间。

另一方面，市场主体与监管部门之间的“博弈”使得监管效力可能打折扣。金融危机以来，一些金融机构“大而不能倒”和“小也不能倒”的心理强化，习惯于以调控过紧、监管过严将带来难以预料的后果或“处置风险的风险”等为由寻求放松监管尺度和力度；一些新兴机构和复杂产品披着“金融创新”外衣，相关部门实施管理容易被“上纲上线”、动辄得咎；一些金融机构的关联复杂、透明度低、涉及资金额巨大，强化监管和风险处置很难下“重手”；一些地区和融资主体的信用约束弱化，存在“撇账”“赖账”心理，监管实施很困难。

（三）货币政策通过金融体系传导的路径和机制发生变化，调控的主动性和有效性面临新的制约。

现行货币政策框架自1996年建立以来不断因应经济和金融市场发展而加以改进，但近年来的金融体系复杂化对之提出了新的考验。首先，货币政策的传导链条拉长或变形，传导性和效力下降。非银行金融机构派生存款的作用大大增强，但这些机构不直接受传统信贷总量手段的调节，面临的监管约束也不够强。广义货币M2作为中介目标的可测性、可控性和可靠性本已受到金融深化、支付电子化等因素的冲击，又被影子银行体系进一步削弱，货币调控向实体部门的传导被“缓冲”：货币信贷放松时，如“泥牛入海”，非银行金融机构扩张先加快，实体部门则往往“后知后觉”；试图收紧时，对非银行金融机构如“隔靴搔痒”，实体部门则可能先受其紧。

其次，货币政策目标中期化和短期化之间的“张力”加大。货币政策本以中长期币值稳定为己任，但大量复杂金融产品增强了债券、股票、房地产、外汇、货币、信贷等市场的连通性和波动性，流动性需求主体明显增多，且不少存在明显的期限错配，流动性冲击呈时点“脉冲式”，流动性的可预测性大大下降，在货币市场、债市自发调节机制不足的情况下，货币政策的流动性调节面临很大“扰动”，时点“维稳”压力增大，作用被明显短期化，政策信号很容易失真变形。

（四）各类规避监管的跨市场、跨业务、跨界行为使多种风险因素相互交织，给金融体系稳定带来很大挑战。

有关“金融乱象”和金融体系风险的讨论已很充分，如期限和产品严重错配的资金池操作隐藏较大的流动性风险、产品嵌套导致风险传递、影子银行监管不足以及地方债务、房地产、外部冲击等。

值得强调的是，现阶段金融体系复杂化给金融稳定带来了一些不同以往的挑战：