回顾这些大大小小的危机，可以发现，微观主体并不必然是理性，即使他们理性，也不必然带来群体的理性。要想避免后面的鸡飞狗跳（收缩信贷导致泡沫崩盘），惟一方法只能是前期便由政府“强制”众人理性，及时干预银行信贷供给与投向。而这些职责以前零散分布于多个部门中，有些被归入微观监管。央行如果没有调节银行资产负债表的权利，那么就永远只能火灾之后充当一位疲于奔命的救火队长。比如，2013年“钱荒”之后，人行终于会同银监会出台了同业业务的管理办法，遏制了同业投资泛滥的局面。但很快，其他更加眼花缭乱、更加隐匿的业务被开发出来，比如委外投资等，表内委外也在派生M2，人行于2016年下半年开始拆杠杆，于是又发生了“债灾”，陷入了“规避监管—堵漏—波动—新的规避监管”的无尽轮回之中。如果微观监管不及时介入，那么人行控制M2和宏观稳定将是永远不可能完成的任务，且事后补救代价极大。

　　但消防工作的常识是“隐患险于明火，防范胜于救灾”，不能每次都是等到失火后才拼命救火。因此，在这些大大小小的危机泣血的教训下，宏观审慎政策被各国日益重视，成为了央行“双支柱”之一。人行也于2015年底推出了宏观审慎框架（MPA），将此前一些带有宏观审慎功能的零散措施统一整合，并逐步完善。

　　宏观审慎的根本目标，是弥补宏观与微观的割裂，粘合两者之间致命的伤口。主要工作内容是对金融机构进行逆周期干预，在信贷（广义的，反映各种信用行为）过快扩张时及时给予遏制，并防止风险的进一步扩散。比如人行的MPA，其基本原理就是将银行的广义信贷（包括大部分表内信用行为和表外理财）增速与资本充足率持钩，资本充足率越高，则允许越高的广义信贷增速。而资本充足率有限的情况下，广义信贷增速也将被限制在一定上限之内。

　　但正如前文所言，宏观审慎必然要求拥有微观上调节银行资产负债表的权利，并严加检查。否则，聪明绝顶的微观理性人，为了扩大盈利，总能找到突破宏观审慎框架的手段。比如，MPA实施之后，所谓的银行“表表外”业务马上被发明出来，不在上述广义信贷统计范围内。如果放任其发展，那么MPA也将再次被绕开。因此，微观上确保银行行为合乎规范，不走歪门邪道，以及控制业务顺周期性，都是极其必要的。换言之，双支柱的效果建立在关键的柱础之上，即微观监管，共同构成“双支柱+柱础”模式。单凭央行一己之力不可能有效实现宏观审慎。英国选取的方法，是把微观审慎监管置于央行金融政策委员会指导之下，而我国，则是让“双支柱+柱础”均由金稳委统一领导，且央行也能参与审慎监管。其根本目标，均是为了实现柱与础之间的完美协调。

　　深刻理解了上述柱与础的关系之后，我们再来观察此次金融监管体系改革方案，便可认识到其具有多项符合逻辑的正面意义：

　　（1）把拟订银行业、保险业重要法律法规草案和审慎监管基本制度的职责划入人行，人行也参与部分微观审慎监管工作，相当于是宏观、微观监管规则制定与双支柱更加紧密，宏观、微观的割裂有望缓解。

　　（2）同时，把规划与发展行业的职能从监管机构剥离，以免与他们从严的监管取向相冲突，有助于监管“长牙齿”。毕竟，同一监管机构又要发展本行业，又要监管本行业，这是有目标冲突的。

　　（3）监管机构“长牙齿”之后，在金稳委统一指导下，有望严厉矫正金融机构行为上的扭曲，使政策传导更为通畅有效，有利于双支柱的最终落实。当然，离真正的畅通无阻，还需要较长时间努力。

　　综上，我们认为我国此次金融监管体系改革合乎逻辑，有助于弥合宏观、微观割裂，从而使整个金融体系运行更为平稳。

　　四、体系稳定构成实质利好

　　因此，人类被宏观与微观的割裂折磨了多年之后，痛定思痛，引进宏观审慎，希望将它用于粘合宏观与微观的伤口。我国金融监管体系改革之后，由金稳委统一负责宏观与微观的协调，确保微观监管执行到位，金融机构行为得到规范，进而确保货币政策、宏观审慎效果的传导与落实。当然，任何岁月静好，都是因为有人负重前行，新金融监管体系带来的稳定也是建立在繁重的监管检查与落实等微观工作之上，扎实的柱础，以及柱与础的协调，永远是重中之重。

　　因为上述改革合乎金融与货币的本质逻辑，我们对改革效果持乐观态度。

　　1． 金融业是最大受益者

　　而在良性平稳的经营环境下，对于金融业本身而言，本身是金融稳定最大的受益者。主要收益来自于三方面：

　　（1）风险缓释，金融体系运行更为平稳。对于金融机构而言，尤其是银行业，主要的风险积累均发生在顺周期过度扩张的时期（即金融危机的第一阶段），吸入大量所谓的毒资产。然后，在第二阶段，泡沫破裂后，金融机构也遭受损失，甚至是灭顶之灾。因此，享受泡沫之后，金融股往往因积累风险而遭受估值折现。比如银行股，在“四万亿”刺激之后，历经了长达数年的严重低估值阶段，至今估值仍然未见合理。在宏观审慎、微观监管均能到位的情况下，能够阻止金融机构在前期吸入毒资产，最终有利于金融机构平稳经营，有望避免出现金融业经营大起大落的局面。

　　（2）微观监管到位后，确保宏观审慎效果，货币政策从紧的压力减少。在微观传导不畅，导致货币政策或宏观审慎政策失灵时，央行往往采取从紧的货币政策，以控制风险。但货币政策是总量政策，从紧时往往对所有领域实现“全面打击”，伤及正常业务，有时甚至处理不当诱发次生风险（处理风险带来的风险，比如温州危机、“钱荒”等）。因此，如若微观监管到位，并且能够与双支柱充分协调，精准处置业务违规点和风险点，那么央行继续实施紧货币的必要性下降，严监管与稳货币配合。甚至在监管政策落地的特殊时期，货币政策能够阶段宽松给予配合。从这一角度，我们预计，新的金融监管体系运作之后，货币政策有望真正从“稳中偏紧”回归“稳健中性”。

　　（3）微观监管从严强化牌照的特许价值。更严格的微观监管，最终将遏制各种跨界和监管套利的业务，本源业务的特许价值回升。仍然以银行股为例，最本源的业务为存贷款业务（其他创新均要围绕基础客户展开），但其他金融机构也开办起各种类型的类贷款业务，以及各种资产管理业务分流居民存款，均侵蚀银行的特许价值。各自回归本源之后，特许价值被强化。对于保险、券商也是同理，保险的特许价值即提供保障本源的服务，也将重新成为行业的主要因素。

　　2． 对各子行业的影响及投资建议

　　最后，我们总结金融监管体系改革对银行、券商、保险、金融科技各方面的影响。