本周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行2，754.9亿元，总发行量较上周小幅增加，偿还规模约2，231.6亿元，净融资额约523.3亿元；其中，城投债（中债标准）发行233.60亿元，偿还规模约641.66 亿元，净融资额约-408.06 亿元。

　　违约原因分析：

　　国购投资有限公司成立于2010年，是安徽省较大的区域性房地产开发企业之一，主营住宅地产、商业地产的开发与销售，商业物业管理及运营，由自然人袁启宏实际控制。2016年1月联合信用评级公司给予评级AA/稳定主体评级，2018年11月19日主体评级下调至A，2018年11月20日主体评级下调至BBB，2019年1月主体评级下调至B/负面。

　　（3）从财务数据上来看，财务费用率快速上升、筹资现金流恶化、现金短债比快速下降是房企违约前比较常见的现象；进一步来看，高杠杆仍然是违约房企比较一致的财务特征。房企违约或遭遇严重流动性困难前，企业融资成本上升，融资难度加大，体现为财务费用率上升和筹资性现金流的恶化；流动性紧张，拿地放缓，营运能力下降；从样本房企来看，普遍的现金短债覆盖比较低，且与经营性现金流一样，在违约或危机发生前快速下滑。从杠杆来看，违约房企的净负债率多在100%以上，高杠杆仍然是违约房企的显著特征。

　　公司自2015年从地产开发逐步拓展业务范围，向房产、医疗、金融业协同发展战略转型。但是医疗、金融业经验积累少，风险较高。2018年9月因应收账款逾期引发公司遭遇合同诈骗事件，涉案金额高达101.89亿元，直接导致公司存量应收账款面临部分或全部无法收回风险。

　　交易所企业债市场交易活跃度有所下降，公司债市场交易活跃度有所下降，企业债净价下跌家数小于上涨家数，公司债净价下跌家数小于上涨家数；总的来看企业债净价上涨175只，净价下跌168只；公司债净价上涨178只，净价下跌139只。

　　公司积极地进行多元化布局。2016年，公司以现金15.8亿元收购司尔特，成为司尔特的第一大股东，进入化肥领域。另外，公司旗下还有长安动漫产业集团绿建建设有限公司、安徽国购健康产业投资有限公司、安徽国购医疗产业投资有限公司、安徽国购科创企业管理有限公司、芜湖国购现代物流有限公司等与公司传统业务领域不同子公司。公司投资较为激进，自2012年以来，投资活动产生现金流持续为负，2017年末投资活动现金流流出高达71.27亿元，同比增长233.34%。

　　1． 问题房企案例分析？

　　2014年12月大公国际给予公司主体长期信用AA-评级，2015年12月将其主体长期信用评级上调至AA；2018年1月其主体长期信用评级被下调至A+，展望负面，随后又经历了多次主体长期信用评级的下调，2018年10月大公国际将其主体长期信用评级下调至C。

　　颐和地产是成立于1992年，业务架构以豪宅、旅游地产为核心的民营房地产企业。成立之初公司专注于广州房地产市场，后经过多年发展业务范围逐渐遍布全国。公司于2017年先后发行了2期私募债券“17颐和01”及“17颐和04”。2017年8月，联合评级给予其AA长期主体信用评级，2019年7月下调至A，8月进一步下调至BBB。9月11日，根据颐和地产集团有限公司相关公告显示，由于流动性恶化，公司未能按时偿付“17颐和01”和“17颐和04”的债券利息及本金，构成实质违约。

　　信用债的单周发行量和净融资额均小幅上升。短融发行量和净融资额较上周小幅上升，总偿还量小幅下降；中票发行量较上周小幅下降，总偿还量小幅上升，净融资额大幅下降；企业债发行量、总偿还量较上周大幅上升，净融资额较上周小幅下降；公司债发行量、总偿还量和净融资额较上周均小幅上升。

　　（1）房企多元化扩张业务风险高；商业性地产去化慢，资金占用量大，容易造成流动性紧张。从现有的违约或遭遇流动性危机的房企来看，几乎都涉及多元化或商业性地产占比高的问题。尽管多元化发展在一定程度上能起到风险分散的作用，但是企业在进入一个新的行业之前未必能对该领域进行详尽的调查，也未必熟悉一个新的行业的运营模式，并且从国购投资、银亿股份、华业资本的多元化扩张中也并未能看出新进入的行业能对公司原有业务产生协同效应。特别是在公司主业盈利能力下滑，现金流不充裕，外部融资空间有限的情况下，过于激进的扩张并购将加速公司的风险积聚。

　　据新浪财经报道[1]，三盛宏业集团员工认购理财产品未能按时兑付，且存在被列为失信被执行人、持有的上市公司股份被冻结等问题，再度引发市场对房企资金链的关注。在地产融资持续收紧的背景下，已经有哪些房企债券违约或遭遇严重流动性困难？他们有何共同特征？

　　违约原因分析：

　　信用利差整体上行，部分小幅下行。具体来看，中短期票据收益率曲线1年期各等级信用利差缩小3-7BP，3年期各等级信用利差变动-1-3BP，5年期各等级信用利差扩大3-5BP；企业债收益率曲线3年期各等级信用利差变动-1-3BP，5年期各等级信用利差扩大3-5BP，7年期各等级信用利差扩大5-5BP；城投债收益率曲线3年期各等级信用利差变动-1-8BP，5年期各等级信用利差扩大3-5BP，7年期各等级信用利差均扩大5BP。

　　2． 发行利率

　　从企业规模来看，6家样本房企的规模整体不大。6家样本房企营业收入绝大多数年份都在100亿以内，超过100亿的只有银亿股份（2017）和三盛宏业（2018），而银亿股份2017年房屋销售的营业收入也仅仅有36.42亿元。作为对比，我们整理了2016年以来克尔瑞权益销售额排名10/50/100的房企的营业收入，第100名房企的营业收入也都在100亿以上，样本房企规模整体偏小。即使部分房企号称“百强房企”，但实际其销售和营收规模顶多也就只能勉强达到100名的水平。

　　营运能力下降。房企的存货体现为土地储备和开发成本，预收账款是销售未结转的收入，以存货/预收账款是衡量房企营运能力的主要指标。除华业资本和颐和地产外，另外几家房企的这一指标在违约或流动性危机前均明显下降。房企的违约是一个逐步发展的过程，流动性紧张前房企多通过减少拿地加快开工和销售来回款，从而导致出现存货/预收账款下降。华业资本2018年由于预收账款快速下降，导致其存货/预收账款快速上升，在2016-18年其存货逐步减少。

　　（2）债务集中到期，货币资金受限比例高，融资空间有限，最终未能及时周转形成违约。

　　2018年11月20日，由于公司发行的“16国购债”将于2018年11月22日面临回售，公司应于2018年11月20日前将兑付资金划入中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司指定账户，截至2018年11月20日下午15：00，公司未将回售资金足额划付至指定帐户。2019年2月1日，由于公司账户被查封、现金流短缺以及筹融资渠道受限等原因，无法按时偿付“16国购01”债券利息及回售本金，构成实质违约。公司2016年-18年期间发行的私募公司债，累计已经共发生10起债券违约，涉及违约的债券本金规模达47.9亿元。

　　1.4. 北京华业资本控股股份有限公司