“房住不炒”与政策的边际松动大概率共存，未来政策可能更多地会“因城施策”“一城一策”。

　　本刊特约作者 黄梓杰/文

　　4月3日，沈阳市房产局等六部门对《沈阳市应对新型冠状病毒肺炎疫情保障房地产市场平稳健康发展政策措施》进行了修订，并对释放商品房预售监管资金、土地出让金缴款时间、延期交付房屋、税费等问题进一步明确，确保新型冠状病毒肺炎疫情保障房地产市场平稳健康发展。

　　关于有序释放预售监管资金，最新修订的措施指出，自本通知发布之日起，现有商品房预售监管项目沉淀（应留存）的监管资金提前释放10%，企业可在2020年6月底前提取，新增项目继续执行原办法。

　　此前的2月17日，沈阳市印发了《沈阳市应对新型冠状病毒肺炎疫情保障房地产市场平稳健康发展政策措施》，彼时，通知指出稳妥释放商品房预售监管资金。在疫情防控期间，要继续实施商品房预售资金监管，确保监管资金全部用于项目后续建设，严禁挪作他用。对于房地产企业申请以银行现金保函抵顶的同等数额商品房监管资金的，应及时予以处理。

　　为缓解新冠肺炎疫情对房地产市场的冲击，沈阳市并不是唯一一个出台政策保障房地产平稳发展的城市。2月以来，调控政策以稳为主，多地出台了优化人才落户、人才购房等政策。另外，广州、济南、海宁、宝鸡等涉及“放松限购”以及“降首付”政策均被撤回，亦表明中央保持房地产调控的定力。

　　国泰君安证券宏观团队分析认为，“房住不炒”仍是主基调，但疫情冲击下，单纯放松开发商融资政策已不够，在地方层面出台支撑居民房地产需求政策已是需要和必然。后续，房地产政策将集中于两方面：中央层面大力度放松开发商融资政策，并默许地方政府层面松绑支撑居民改善型需求等的政策。“因城施策”将是接下来判断楼市政策风向的一个重要因素。

　　华创证券也表示，受疫情影响，2020年财政压力加大，稳增长诉求提升，但基建独木难支，地产政策必然要边际放松。对于地产政策的判断，一是对于供给端，会通过多种方式对地产开发商予以政策倾斜，帮助其渡过难关；二是对于需求侧，通过“因城施策”的方式适度放松，促进地产销售。

　　但无论是供给侧、还是需求侧，放松的方式要么是隐性的，要么是“一城一策”的方式，短期内很难出现全国范围内自上而下的放松政策，仍需有“房住不炒”的预期管理（压住房价预期）。所以，“房住不炒”与地产政策的边际松动是大概率共存的，并不矛盾，地产行业将在镣铐下跳舞。

　　疫情冲击波

　　3月16日，国家统计局公布2020年1-2月份全国房地产开发投资和销售情况。其中，房地产开发投资同比下降16.3%，创历史新低。全国商品房销售面积8475万平方米，同比下降39.9%；商品房销售额8203亿元，同比下降35.9%。

　　数据同时显示，1-2月份，房地产开发企业土地购置面积1092万平方米，同比下降29.3%；土地成交价款440亿元，下降36.2%。

　　国泰君安表示，伴随着疫情在全球愈演愈烈，房地产企业正在迎来重大考验。一方面，销售面积大幅下降。最新数据显示，30大中城市商品房成交面积同比下降六成以上，2020年房地产销售同比负增长已成必然；另一方面，房企面临债务到期压力。统计数据显示，2020年3-12月，房地产企业信用债到期偿还量合计为3960.9亿元，同比增长15.8％。而上市房企经营活动产生的现金流量净额与负债比例为0.34％，在申万一级26个行业中排名倒数第五，其资产负债为80.25％，排名最高。

　　根据上市房企陆续披露的3月及一季度销售业绩统计，3月百强房企实现全口径销售金额7690亿元，业绩环比大幅增长136.2%，同比则为降低17%，降幅较2月有近21个百分点的收窄。克而瑞研究中心近日公布的数据也显示，一季度百强房企全口径销售业绩规模同比下降20.8%。

　　而从长期来看，惠誉博华认为，中国居民杠杆水平快速攀升，从而限制房地产行业销售的增长空间。

　　近年来，中国居民杠杆水平快速攀升，截至2019年年末，中国居民部门总债务占GDP的比重（居民部门杠杆率）为55.8%，占居民可支配收入的比重为128.6%。根据国际清算银行数据，中国居民部门杠杆率已显著高于新兴国家平均水平，亦高于部分发达经济体，这一定程度反映了中国居民举债“超前消费”的现状。

　　个人住房贷款是构成中国居民债务的主要部分，约占居民总债务的54.6%，近年来个人房贷余额占居民可支配收入的比重亦快速攀升，截至2019年年末为70.2%。个人房贷的过快增长一方面可能对消费产生一定的挤出效应；另一方面可能推升房地产泡沫风险。在坚决抑制房地产金融化、泡沫化的政策指导下，惠誉博华预计，未来个人房贷的增速将不断回落，上涨空间将被压缩，从而限制房地产行业销售的增长空间。

　　而在短期偿债能力方面，惠誉博华表示，2017年以来，行业现金短债比率有所下降，2019年9月末，现金短债比率平均值延续下行趋势，而中位数微幅提升，房企之间分化加剧。在融资从紧及债务到期的压力下，部分房企将面临现金流紧张的局面，短期偿债能力恶化。

　　在疫情冲击下，盲目多元化扩张、资本支出巨大、财务政策较为激进的房企信用质量面临恶化。通过对发生债券违约的房地产企业的梳理，惠誉博华发现，违约房企普遍存在规模较小，在商业地产、文旅等资金沉淀量大、回报周期长的领域投入与其自身实力并不匹配的巨额资金，盲目进行非相关多元化扩张，资本运作频繁引发资产受限比例高，财务政策十分激进，公司治理不完善弊端等一项或多项特点。

　　在新冠肺炎疫情影响下，中国房地产开发企业销售大幅下滑、施工停滞，叠加高额的利息支出，正考验着房企的资金管控能力，同时加速了房企信用风险的暴露。

　　复盘2008

　　受新冠肺炎疫情和原油价格暴跌的影响，近期海外金融市场发生剧烈震荡，全球金融市场由避险模式逐渐转为危机模式，而上一次发生如此大的震荡还要追溯到2008年的国际金融危机。在上一轮金融危机中，中国房地产市场亦受到巨大冲击。

　　根据平安证券的研究报告，受2008年金融危机冲击，全国单月商品房销售额、销售面积增速由2007年8月最高点（+87%、+58%），一路下跌至2008年8月最低点（-41%、-36%）。房价同样出现下滑，70个大中城市新房价格指数自2008年8月开始连续7个月环比下跌，万科单月销售均价从2008年6月高点9754元/平方米降至10月7220元/平方米，累计降幅达22.9%。销售大幅下滑导致库存迅速累积，全国商品房已开工未售库存由2007年12月末的9.6亿平方米，上升至2009年6月末的13.1亿平方米，累计上涨36%，去化月数由2007年12月末的11.6个月上升至2008年8月末的24.7个月。