来源：张忆东策略世界　　

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　　投资要点

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　　一、回顾：中期战略性乐观，短期区间震荡、进二退一、底部慢升

　　1）3月16日《“非理性下跌”及找寻“自信的力量”》建议投资者可以乐观一点，淡化“市场先生”的短期癫狂，多看投资的本质——企业长期价值。

　　2）5月3日《乍暖还寒，战略相持阶段有望展开》判断市场整体基调转“暖”：“对中国基本面预期过度悲观的阶段5月份有望过去，信心逐步恢复”，“还寒”层面强调海外市场的调整压力：“美股中期可能重演‘2018年四季度’”。

　　3）6月2日《港股战略相持期打好“游击战”》明确“3月份港股市场的底部，基于政治经济估值多因素，基本可以确认为市场底，过去一年多的系统性风险释放基本结束”，中期中国经济、上市公司业绩复苏的趋势可以期待，看好中期战略性布局机会，外因弱化为次要的扰动因素，6月联储政策仅是短期扰动。

　　二、展望：国内经济复苏是行情主逻辑，海外杀估值压力缓解

　　——国内展望：疫情防控政策优化，进一步推动出行、服务消费复苏。

　　首先，出行、消费改善将持续。6月以来，随着重点城市经济reopen，高频数据显示出行、服务消费出现明显反弹；疫情防控政策调整，《新型冠状病毒肺炎防控方案（第九版）》调整密接隔离管控时长、工信部取消通信行程卡“星号”，将进一步推动接触式经济的复苏。

　　其次，“宽货币”向“宽信用”传导的效率有望提升。1）首先，地产销售开始企稳，30城商品房销售数据明显改善；2）汽车销售5月改善，新能源车6月同比继续高增长；3）局部供应链依然有修复空间，随着修复持续，企业的生产、盈利、投资的信心有望逐步迎来改善。4）政策方面，包括促消费、新基建\新能源投资在内的政策细化部署、更强的督导落实的效果将逐渐显现；后续可以期待的政策空间包括，财政腾挪、专项债前置等工具。

　　——海外展望：“杀估值”压力缓解，“杀盈利”还需要等待数据进一步验证

　　首先，7月联储政策难以超预期：1）中期而言，3.5%或是联储当前的政策利率目标，联储中期利率引导、市场预期将围绕这一水平波动，难超预期；且当前市场已在预计7月75bp的加息。2）6月中以来油价阶段性回落，后续若拜登中东之行取得成果，短期的通胀预期有望缓解。

　　其次，7月美股有望处于上半年进入熊市区间的震荡、喘息期。近期美国PMI、个人消费支出弱于预期，显示经济下滑的压力，引发了美股市场的回调。短期而言，美股对于这一冲击的反应可能比较充分：全球风险溢价指数回到历史相对高位——历史上看往往预示着喘息，对于衰退的节奏的判断需要等待基本面数据的进一步验证。

　　三、维持对港股的战略性乐观，围绕经济改善方向布局阿尔法

　　——投资展望：基于基本面复苏的确定性+性价比，维持对港股的战略性乐观。当前，不论是相比其他新兴市场国家风险溢价，还是从绝对估值角度，港股性价比凸显——截至6月30日，恒指预测PE（彭博一致预期）为11.2倍，恒生指数市净率水平仅为0.88倍；短期而言，外部风险有望暂缓；中期而言，在海外盈利动能回落的同时，中国股市凭借基本面改善的确定性，有望成为全球资金的避风港。

　　——投资方向：继续把握疫后复苏，围绕地产、大消费方向，掘金阿尔法

　　地产方向：1）地产股：看好能够获取低成本资金和优质土储的国企地产股，审慎参与极少数优质的“幸存”的民企地产股。2）物业管理：地产板块一旦稳住，则物管将重获阿尔法属性，看好经营独立性高、内生增长能力强、盈利质量佳的物管公司。

　　大消费方向：1）互联网：短期互联网受益于消费复苏、政策边际改善。2）体育鞋服：弱复苏背景下，“稀缺性”高成长板块，龙头公司有望戴维斯双击。3）食品饮料：消费复苏下，看好啤酒、享受品牌溢价的龙头。4）社服：看好率先复苏的细分领域餐饮龙头；疫情冲击后，行业进一步出清，综合能力强的酒店龙头有阿尔法。

　　风险提示：全球经济增速下行；中、美货币政策不达预期；大国博弈风险。

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　　报告正文

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　　1、回顾：中期战略性乐观，短期区间震荡、进二退一、底部慢升

　　3月16日《“非理性下跌”及找寻“自信的力量”》建议投资者可以乐观一点，淡化“市场先生”的短期癫狂，多看投资的本质——企业长期价值。

　　4月4日《坚持对价值的信心，这是面对不确定性世界的底线思维》再次强调行情在“夯实底部，中期仍受不确定性压制”。

　　4月20日春季策略报告《夏日寒流是长期投资的机遇》判断市场底、反转底或在夏季，短期行情处于情绪博弈和横盘震荡，中期的基本面不确定性在于中国经济受疫情防控的冲击叠加5、6月份美联储加息之后海外风险释放，继续坚持防守反击策略，坚守绩优价值，布局绩优成长。

　　5月3日《乍暖还寒，战略相持阶段有望展开》判断市场整体基调转“暖”：“对中国基本面预期过度悲观的阶段5月份有望过去，信心逐步恢复”，“还寒”层面强调海外市场的调整压力：“美股中期可能重演‘2018年四季度’”。

　　6月2日《港股战略相持期打好“游击战”》明确“3月份港股市场的底部，基于政治经济估值多因素，基本可以确认为市场底，过去一年多的系统性风险释放基本结束”，中期中国经济、上市公司业绩复苏的趋势可以期待，看好中期战略性布局机会，外因弱化为次要的扰动因素，6月联储政策仅是短期扰动。

　　市场回顾：6月港股股指震荡走高，海外市场波动影响行情节奏。6月份港股主要指数中，恒生科技涨8.6%，恒生国指涨3.4%，恒生指数涨2.1%；行业上，医疗保健业（涨15.9%）、可选消费业（涨8.2%）、必选消费业（涨5.4%）领涨，能源业（跌12.5%）、原材料业（跌4.5%）、工业（跌3.8%）领跌。