展望未来，尽管面临权益比下降等不利因素，但房价的上涨、资金成本的下降、销售规模的放大，毕竟都在推动盈利增速的恢复。

　　本报告将汇总分析地产行业2015年年报和2016年一季报的状况。

　　我们的季度报表点评系列的财务报表，一直以来都是汇总板块上市公司的财务数据来计算的。但是，这个板块的企业数量在不同时期并不相同，新的地产类上市公司的纳入会对分析有影响。最近几年，新纳入地产板块的两家公司绿地控股(600606,股吧)和招商蛇口经营规模庞大。我们不可能剔除所有2007年之后上市的企业，但我们还是暂时剔除这两家公司，以免过分影响历史数据可比性。

　　·销售回款增长，开发热情高涨

　　销售回款稳健增长

　　全国30个大中城市前三个月的销售面积同比增长47.2%，速度快于全国的增速。上市公司分布区域偏向一二线城市，这可能是板块表现较好的主要原因。2016年4月，30个大中城市销售同比增长57.0%，比起2016年3月的销售同比增速最高点来说有明显下降，但仍然增速较快。

　　到2016年一季度，绝大多数发展商的销售面积已经达到了2015年的20%以上，一些货值较多的企业甚至达到了30%左右。由于前两个月有春节因素，这样的销售成绩是令人满意的。

　　我们相信，按揭贷款利率并不会发生显著的上行，行政管制对市场的影响只是暂时性的，居民加杠杆仍然是在进行的，去库存仍然是政策的首要任务。因此，我们相信全年板块的销售回款增速并不会明显下滑，应该仍然在30%左右。

　　不过需要补充的是，目前销售商品、提供劳务的现金流入科目，和企业的销售合同金额科目日益脱钩。一方面，越来越多的项目不能并表，使得这些项目虽然进入了销售合同金额，却没有纳入销售回款；另一方面，越来越常见的多元化经营，也冲淡了这个指标和地产销售合同金额之间的相关性。

　　施工热情高涨，拿地投入积极

　　这也是符合国家统计局的统计的。在2016年一季度，全国房地产开发投资同比增长6.2%，增速比去年全年明显提升。房屋新开工面积同比增长高达19.2%，土地购置面积虽然同比下降11.7%，但已经比2015年全年31.7%的下降幅度明显收窄。

　　我们把投资行为分成既有项目追加投资（开工和施工）和增加新项目（拿地），进而分析两类不同的投资行为驱动因素，并讨论两类行为的可持续性。

　　我们认为，企业拿地投入的积极性也将持续，但拿地将会策略性集中在少数一二线城市。原因如下：1、尽管不少地方都出现了热销，但房价明显上涨的城市只是少数。绝大多数三四线城市的房价仍然和五年前差别不大；2、开发企业普遍更加重视城市人口的人口流入潜力，轻视地价溢价过高的可能风险。毕竟在过去几年，在一线城市拿高价地的开发企业很少出现问题，但三四线城市机会主义拿地的企业却出了一些问题；3、不少企业认为地产开发的大周期已经进入后半场，有意降低存货相对于销售面积的规模。

　　2016年第一季度，100个城市的住宅类用地成交总价同比上升了31.0%，但土地成交的面积却同比下降了6.8%。百城土地成交总价的增速持续领先于土地成交面积（本文土地成交面积如无特殊说明，均指建筑面积）的增速，不仅反映了土地价格的上涨，也反映了土地成交集中在一二线城市。2014年以后，百城住宅类用地成交规模明显下降，2014年/2013年住宅类用地成交建筑面积逐年持续下降。2016年一季度，百城土地成交的总建筑面积仍然是同比下降的。

　　总而言之，我们认为未来行业将处于销售和投资都较为旺盛的阶段，开发投资增速继续恢复，销售面积同比增速维持高位。当然，企业集中在个别城市拿地的策略，又可能推高地价，为2年以后企业盈利能力埋下不利因素。我们将在后面讨论这个问题。

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　　真实毛利率触底反弹，权益比警报未解除

　　真实毛利率触底反弹