从历史上来看，2008年“救市”、2012年“支持刚需”以及2014年“930新政”所开启的三轮地产周期，从宽松政策出台到地产投资反弹，再到对国民经济形成拉动或者稳定作用，其需要的时间也越来越长，从最初的6个月，延长到10个月，再到17个月。

　　另一方面，中央政策对于房地产投资的托底作用也在边际递减。对比历次政策托底力度，以及托底后地产投资表现，我们可以明显看出：

　　我们认为三四线城市复苏的持续性值得深入关注，或将成为2017年房地产市场走向的最大不确定性。

（责任编辑： HN666）

　　政策托底对于地产投资的边际效应递减

　　（3）上述两类城市综合作用下，三四线城市楼市的整体表现，以及对于全国楼市表现的影响。

　　短期调控手段接近极限，房产税改革具备迫切性。自从提出物业税开始，房产税改革已经历时近13年，首批试点城市上海（楼盘）、重庆（楼盘）也已经有5年多。目前来看，部分城市房价调控的短期手段已经接近极限，例如上海，限购政策对于外户购房的严厉程度、限贷政策对于认房认贷的严厉程度，甚至于首套房首付比例的高度，均已达到甚至突破历史极限，房产税改革具备迫切性。

　　另一方面，上市房企不存在短期偿债压力，现金充足，融资成本大幅下降。根据上市房企的货币资金覆盖率来看，截至2016年第三季度，上市房企的货币资金覆盖率已经高达384%，说明房地产企业现金非常充足，不存在短期偿债压力。而且，经过2014年以来再融资开闸，房地产企业通过非公开发行股票、中期票据、公司债券等融资工具募集得到了大量期限较长、成本较低的资金，前期募集的高成本信托资金大多数被替换；而且，在低利率时代，房地产企业在银行端的负债成本也大幅下降，所以房地产企业资金压力方面要显著低于2014年。

　　不过，部分房价回调较深、楼市降温明显的城市，地方政府可能会对调控政策进行一些微调性的放松，不过全国层面的政策宽松概率不大。

　　图：房地产板块资产负债率超过77%（%）

　　三线城市复苏持续性值得深入关注

　　从泡沫角度来看，这一表述明确了房地产泡沫的存在。我们认为房地产泡沫主要在于部分价格上涨过快的城市，而且土地市场比商品房市场更加严重。2016年地王频出，“面粉贵过面包”的现象层出不穷，地价泡沫强于楼市泡沫，整治土地市场杠杆、合理增加土地供应、优化土地供应结构或成为2017年主要政策方向。房价方面，部分城市房价上涨过快，绝对值也处于较高水平，对于实体经济、居民消费、社会公平性均具有一定伤害，2017年房价较高、前期上涨较快的城市仍然面临调控压力。

　　图：中央层面对于房价调控的决心和政策空间分析

　　从市场面来看，我们引用长江证券(000783,股吧)策略团队的观点，认为流动性预期将经历“收紧-宽松-再收紧”的过程，而基于流动性预期为市场核心变量的判断，市场走势将呈现三个阶段，春季走出低谷向上，而秋末再度回落调整。

　　1、回归居住属性，仍然依赖需求侧调控

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　　政策基调：回归居住属性，抑泡沫防风险，建立长效机制

　　我们认为，房地产行业2017年的政策将围绕中央经济工作会议中对房地产行业的表述为基调，总结为以下三点：（1）回归居住属性，（2）抑泡沫防风险，（3）建立长效机制。

　　从基本面来看，我们认为2017年房地产销售端将呈现量缩价稳走势，而投资端将稳健回落，重点关注资金链恶化对投资能力的制约，由于房企资金来源主要受销售回款影响，重点关注2017年地产销售情况。

　　政策走势：2017年，稳增长或难成为中央托底地产的充分理由

　　我们认为2017年房地产市场销量收缩将强于2014年，主要原因在于政策边际收紧幅度更强。

　　投资意愿：缺地不缺钱，投资意愿仍在高位

　　（1）核心城市限购限贷的溢出效应对于周边三四线城市影响的幅度和持续性；

　　图：政策托底力度大幅增强，而地产投资反弹幅度走弱（%）

　　“房子是用来住的，不是用来炒的”这一表述表明2017年住房居住属性的回归，也显示了中央层面对于房价调控的决心。

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　　我们认为：