正如我们在2016年发布的白皮书《中国资本蓄势待发 开创投资崭新时代》中提到的，2014年5月，鹏华基金将中国首个类REITs的金融产品在深圳证交所上市。该REIT的支持项目是从中国万科位于深圳前海自贸区的商业地产获得租金收入。但是由于中国缺乏REIT法律，万科和鹏华基金的房地产投资信托并未将基础资产的所有权赋予受托人，而该信托也不同于固定收益工具。在深圳上市的该产品仅按私募方式向少数机构投资者开放，且投资周期有限，仅为3-5年，这并不符合REITs的国际标准。

　　长期以来，中国的房地产开发商一直在研究使用资产证券化以改善其融资结构、缓解偿债压力。纵然REITs 有众多好处，但在中短期内，即使政策制定者放松监管，或者向投资者提供税收优惠，中国的REITs也不可能出现快速发展。主要障碍如下：

　　租金收益率低：随着中国经济增速放缓，中国房地产物业出现大面积收益收窄，很多资产的收益率仅为4%甚至更低。商业地产的供过于求以及低效的物业管理仍将打压租金收益率，导致中国大量开发商的资产并不适合成为REITs物业。为了吸引REITs投资人，可能有必要对房地产的估值实施大幅折让，但对于开发商而言，这种做法并不受欢迎。因此，目前中国的REITs投资只是纯粹的资本增值或投机游戏，很少有资金真正有兴趣投资于该行业。

　　无税收优惠或奖励：从税收的角度来看，REITs应适用额外的税收抵免或豁免，以吸引投资者。除了企业所得税外，中国的房地产开发商还要为应税所得缴纳30%-60% 的土地增值税，以及12%的房地产代扣税。对于潜在的REITs投资者而言，机构投资者的股利无需纳税，但如果出售股权，则要缴纳25%的资本利得税。对于散户投资者而言，REITs的分红将被计入个人所得税，对于月收入80000元(约合11630美元)以上的个人，最高税率为45%。中国对资产所有者和投资者征收高额税费，是REITs未能在中国发展壮大的主要原因之一。

　　成熟的散户投资者匮乏：尽管回报率较高，且可提供多样化资产类型，但是散户投资者难以理解REITs 。此外，由于股市的资本利得是免税的，而REITs的分红须缴纳个人所得税，因此中国的投资者更愿意选择短期交易和短期收入。

　　以散售为主的商业模式：中国传统的物业开发模式是先建设房产项目，然后将其拆分出售给投资者或买房人，这种形式也被称为散售。与整栋持有的单一业主相比，将物业拆分出售使得业主数量更多，房屋户型更小。中国的开发商将物业拆分出售以便于快速售罄。物业被分割成多业主多产权会增加物业管理和维护的复杂性，从而导致缓慢及低质量的物业维护。在将物业散售时，市场便失去了可供机构交易的单一产权物业。导致中国难以形成一个REITs市场的最主要障碍之一就是大型创收型资产在市场上特别稀缺。

　　专业资产和REITs管理人才缺乏：目前在中国，从事REITs或物业管理的所需人才十分匮乏。REITs的专业管理人员对此类信托的运营至关重要，因为需要他们对物业进行积极管理，以维持高入住率，实现强劲的租金增长，并达到净利润最大化。REITs的管理人员与物业管理人员密切配合，推动业务有机增长，与租户建立密切关系，并寻求物业增值的机会。

　　资本流动限制：即使资产持有人愿意实行房地产证券化、在境外销售REITs，但是中国严格的资本流动管制将导致REITs难以向境外投资者支付股利。

　　总结

　　开发商和资产持有人积极寻求融资渠道

　　尽管中国的经济增长有望保持稳定增长，并且对房地产的需求有望保持强劲，但是对于中国的开发商和资产持有人来说，轻松融资或再融资的日子可能一去不复返了，特别是在美联储逐渐淡化“量化宽松”计划、开始加息之后。由于2016年房地产价格创历史新高，政府可能会推出新一轮的紧缩政策，这将经一步加大融资难度。开发商和资产持有人为取得所需资金、降低融资成本，将需要银行贷款或公司债券等传统融资方式与其它融资渠道双管齐下。

　　尽管中国的房地产市场回暖，市场流动性充足，但是中国的开发商仍然债台高筑，因为他们通过斥巨资拿地和施工，进入新一轮的投资热潮。虽然境内低利率债券及其它融资工具将缓解不良资产负债表的短期阵痛，但是就长期而言，财务规范、运营效率以及土地储备的妥善管理，都将是改善开发商信用状况的关键因素。随着市场不断成熟，开发商之间会出现一定程度的整合。对于银行或保险公司等资产持有人而言，其它融资工具将有助于他们将部分风险转嫁给投资者，同时留出现金流用于其它投资。

　　保险公司将加大对房地产的投资

　　中国的保险公司目前普遍仅将其一小部分资产投资于房地产市场。直到2009年，中国的保险公司才首次获准投资于国内房地产市场，2012年获准投资于境外市场。据现行法规，中国保险监管委员会(“保监会”)允许保险公司最高可将其总资产的30%投资于房地产，15%用于境外投资。

　　截止2015年，国内保险公司在房地产上的投资仅占其总资产的2%-3%。由于国内市场利率较低，且保险公司须实现投资组合多样化，今后几年创收型房地产和与房地产相关的CMBS、RMBS、ABS等金融产品有望成为中国保险公司的主要投资方式。中国保险公司参与房地产投资的方式将是多方面的：全部或部分购买商业地产或商业地产金融产品;或者向房地产开发商提供资金进行合作开发。

　　REITs可作为一条好的投资出路

　　在整个亚洲，REITs仍是一个新兴的资产类型，仅有日本、香港和新加坡形成了完整的REIT市场。尽管自 2010年以来讨论声不断，但是中国尚未推出一款真正的REIT产品，因为法律和程序性障碍阻止了REITs落地。REITs在中国市场前景巨大，从中国投资者缺乏多样的投资渠道就可窥一斑。

　　从开发商和资产持有人的角度看，REITs还可成为降低债务杠杆率及获取长期融资的途径。然而在中国，多数项目的散售模式成为REITs在中国发展的一大障碍。尽管如此，随着政府放松管制以及投资者、开发商和资产持有人的观念转变，从长期来说，REITs将成为一个主要的融资渠道。REITs能够给投资者带来稳定回报和投资多样化的特性也将使其在未来的几年内得到更多的讨论。(编辑：曹柳萍）

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