不同城市的写字楼租金情况亦有升有降，一、二线城市租金分化明显。分城市来看，广州、深圳和杭州等地的租金增幅较大，而沈阳、上海、武汉等地的租金则同比下降，主要办公楼项目或自持物业位于广州、深圳、杭州等地的房地产企业有较好的盈利前景。此外，北京和上海由于绝对租金水平较高，因此主要办公物业位于北京、上海的房地产企业有也有较好的收益保障。沈阳等城市人口增长乏力，写字楼租金水平不高且近期进一步下降，位于其区域内的写字楼项目收益前景则较差。

（二）商业营用房

商业营用房经营业态多样、运营情况分化明显，在招商、运营和管理方面具备丰富经验和优质资源的企业抗风险能力更强，当前城市化加深过程中的主要人口流入地的商业物业价值仍具备增长空间

相较办公楼而言，商业营用房的运营情况分化更加明显，运营管理难度更大，经营业态也更加多样化。随着中国步入“互联网时代”，互联网行业的迅猛发展的势头也对商场经营带来冲击，对商场运营能力提出了更高的要求。

商业综合体有助于提升城市和区域形象，拉动区域经济发展，一般能够得到当地政府在资金和政策等方面的大力支持。但无论是前期的选址、策划和定位，中期的建筑景观、室内设计以及项目建设，还是后期的招商运营及管理，都具有明显的复杂性、漫长性和专业性。

购物中心是商业综合体的核心，营业收入来源主要包括纯租金、纯扣点以及租金加扣点这三种形式，其中服装类业态在运营方式上存在纯租金、纯扣点、租金加扣点的三种形式；而生活服务、娱乐休闲类则主要采用纯租金的方式。专业市场选址多位于城市周边的郊区，例如“义乌小商品市场”和“海宁皮革城”等专业市场均以摊位制为主流，开发商将铺位出租给商家经营但不承担商家经营风险，商家根据双方协议约定按期向开发商缴纳租金和管理费。

在商业地产供应总量增加的大背景下，许多从住宅开发转向商业地产开发的房企，在选址、营销、业态规划、招商和运营管理等方面均缺乏经验和资源，以致部分商业项目建成后经营冷清，甚至部分出现烂尾等情况，而在招商、运营和管理方面具备丰富经验和优质资源的企业抗风险能力更强。

大悦城投资物业主要位于一线城市和重点二线城市的黄金地段，具有差异化的市场定位并进行精细化运营管理，定位于“年轻、时尚、潮流、品位”等要素，核心客群年龄主要分布在18-35岁。截至2017年底，大悦城已进驻北京、上海、天津和沈阳等城市，持有11个大悦城城市综合体，以及北京中粮广场、香港中粮大厦、北京中粮置地广场等一线城市黄金地段的多个优质物业。同时，大悦城通过联动配套住宅物业的销售快速回笼资金、提升资金使用效率，采取租售结合的模式实现了业绩快速增长。

近年随着商业地产开发投资增速放缓，“15城”所代表的一、二线城市优质零售物业空置率有所下滑，但部分消费能力较弱的三、四线城市以及一、二线城市的新城区仍有较多以商业综合体为代表的商业地产过剩现象。

随着我国宏观经济增速持续放缓、社会消费品零售增速连续下降，中证鹏元认为这种现象在未来较长一段时期内将得以持续。整体来看，国内经济发展水平最高的三个区域是环渤海经济圈、长三角经济圈和珠三角经济圈，上述经济圈和成都、武汉等区域性中心城市是当前城市化加深过程中的主要人口流入地，人口的增加带动城市的商业规模增长，未来商业地产价值具备增长空间。另一方面，东三省大部分、国内经济落后区域的三、四线城市面临人口流出压力，商业地产的增长空间较小。

总结

优质的商业地产企业具有土地储备地理位置优越、招商运营经验和资源丰富、资金实力雄厚以及能够选择合适的经营模式等特征

随着城市化进程的加速和住宅地产调控政策持续收紧，更多开发商热衷于开发商业地产项目，导致我国商业地产曾呈现出显著的供给过剩态势。近年来，随着商办物业销售增长以及新开工面积逐步放缓，商业地产供应过剩的局面有所缓解。虽然供需情况整体有所好转，但在市场存量大、同质化竞争加剧的背景下，企业面临着资金链紧张，创新发展模式难度大，运营和管理经营欠缺，外部电商冲击，内部供应量过剩和同质化严重等多重挑战。

商业地产价值主要取决于区域内经济发展水平、人流量、物业所处商圈和具体位置，因此不同地理位置、不同运营方案的商办物业存在明显的差异。中证鹏元认为，优质的商业地产企业应具有土地储备地理位置优越、运营经验和资源丰富、资金实力雄厚以及能够选择合适的经营模式等特点。

首先，商业地产项目的发展潜力很大程度上取决于所处区域的稀缺性，而核心商圈内的土地和项目资源是不可再生的，因此在一线城市的黄金商圈或核心位置内拥有充足的土地、项目资源储备的企业抗风险能力更强。

其次，商业地产更加考验开发商的运营能力，在选址、营销、业态规划、招商等方面的经验和资源尤为重要，具备丰富的经验和资源的企业能够最大程度避免所开发的商办物业成为“无效资产”。

再次，商业地产项目在前期开发会沉淀大量的资金，资产周转速度较慢，因而对开发商的资金实力要求更高。最后，商业地产经营模式的选择也很重要，中证鹏元认为“租售结合”的模式更适用于目前我国商业地产的发展阶段，更有利于保障经营业绩和实现规模增长，企业应根据自身的情况把控合适的租售比例；此外，优质商业地产企业通过加强运营管理与品牌建设、与金融结合等途径实现轻资产化发展，未来更有意愿探索资产证券化并向轻资产方向转型的企业将有望重塑商业地产的经营模式。

REITs行业研究

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我们认为，REITs是金融服务实体经济，构建多层次资本市场体系的重要途径，是推动经济去杠杆，防范化解系统性金融风险的有效方式；是贯彻落实十九大“房住不炒”思想的重要抓手，是促进金融与房地产良性循环的重要工具。REITs在租赁住房市场、PPP、基础设施、养老地产和城市更新等领域具有广阔的发展空间。租赁住房和公共基础设施（PPP）领域是中国公募REITs落地最有希望的突破口和落脚点。