中资地产美元债整体信用利差高企,整体估值处于历史较低水平,或打开估值回归区间。如前文所提,投资级和高收益级债券信用利差均处于高位。中长期来看,存在估值回归空间。因此对投资者而言,从资本利得角度出发的交易价值凸显。值得注意的是,投资级债券发行人资质依然相对稳定,投资级中资地产美元债券具有一定的投资吸引力。而在2019年贸易摩擦、地产调控难大放松施压行业盈利能力、地产企业整体偿债压力倍增的背景下,高收益级债券的风险溢价可能依旧高位波动,需谨慎选择。 3.3 2019年美元利率易降难升
美联储本次加息周期已将利率上调至2.25%-2.5%的目标区间。美联储自2015年12月启动本轮加息周期以来,截至目前已加息9次。2018年,美联储分别于3月、6月、9月和12月各加息一次,每次25个基点,年内累计加息100个基点,将政策基准利率从近零抬升至2.25%-2.5%的现有区间,区间上限达到了美联储官员对长期中性利率预期的区间下限。 美联储口风偏鸽,2019年加息预期下调,美债短端利率上行幅度有限。美联储主席鲍威尔在1月10日暗示,在金融市场动荡、美国和全球经济放缓的背景下,美联储可以在加息上保持耐心。同时,有多位重量级官员近期也转变口风称,美联储有能力保持政策耐心,甚至对改变缩表持开放态度。另外,市场预期也多数支持加息节奏放缓。据彭博社等主流媒体报道,前美联储主席耶伦在NRF2019年会议上表示,经历过2018年的强劲增长后,今年全球经济增长可能放缓。预计低利率将维持相当长时间,市场很可能已经见证了本轮加息周期的最后一次加息。 美债收益率曲线熊平,经济基本面走弱态势已显,美债长端利率有望下行。美债短端利率变化由基准利率主导,而长端利率主要由经济基本面因素主导。十年期和一年期美国国债利差从18年年初的70-90BP左右收窄至目前的5-15BP左右,收益率曲线熊平态势已显。我们在专题《债市牛平将至——兼论利差缩窄对经济衰退的领先效果》中曾提到,历史上美债收益率曲线平坦甚至倒挂,都是发生在美联储加息的后期,而曲线熊平总是领先于经济衰退。另一方面,自2018年10月份以来油价下跌,导致市场调低对通胀的预期,十年期国债收益率随之开始走弱。基准利率的提高对美国经济基本面施压态势已显,美债长端利率有望进入下行窗口。 在美债利率易降难升的背景下,中资地产美元债未来收益率下行的空间或进一步打开。 3.4 地产行业信用基本面好坏参半
前文从境内外利差、信用利差和美国国债利率三个角度讨论了中资地产美元债的投资价值和未来收益率的走势,而影响该市场投资价值的另一个主要因素是债券的违约概率。境内房企信用基本面主要受行业调控、宏观货币政策和境内外融资监管政策三方面的影响。基于已有的调控和对未来的展望,我们认为未来地产企业盈利和现金流或将持续承压,但外部融资压力或有所减轻,信用基本面好坏参半。 在行业调控方面,“因城施策,分类指导”延续“房住不炒”原则,地产调控难见全面放松。宏观货币政策方面,从“保持中性”转为“松紧适度”,可能支撑地产销售和房价预期。而房地产行业融资环境或阶段性回暖。除了今年央行降准等宽松政策利好房企融资成本的降低和市场整体流动性的保持,房企境内融资监管压力于2018年底迎来一轮舒缓:证监会于2018年11月9日修订发布《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》松绑再融资以缓解民营和小微企业的融资问题,亦使得部分房企受益;发改委于2018年12月发布关于支持优质企业直接融资进一步增强企业债券服务实体经济能力的通知,亦惠及数家优质房企。 法律声明 本公众订阅号(微信号:姜超宏观债券研究)为海通证券研究所宏观和债券行业运营的唯一官方订阅号,本订阅号所载内容仅供海通证券的专业投资者参考使用,仅供在新媒体背景下的研究观点交流;普通个人投资者由于缺乏对研究观点或报告的解读能力,使用订阅号相关信息或造成投资损失,请务必取消订阅本订阅号,海通证券不会因任何接收人收到本订阅号内容而视其为客户。 本订阅号不是海通研究报告的发布平台,客户仍需以海通研究所通过研究报告发布平台正式发布的完整报告为准。 市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,对任何因直接或间接使用本订阅号刊载的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失,海通证券不承担任何法律责任。 本订阅号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效,海通证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务,在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。 本订阅号的版权归海通证券研究所拥有,任何订阅人如预引用或转载本订阅号所载内容,务必联络海通证券研究所并获得许可,并必注明出处为海通证券研究所,且不得对内容进行有悖原意的引用和删改。 海通证券研究所宏观和债券行业对本订阅号(微信号:姜超宏观债券研究)保留一切法律权利。其它机构或个人在微信平台以海通证券研究所宏观和债券行业名义注册的、或含有“海通证券研究所宏观和债券团队或小组”及相关信息的其它订阅号均不是海通证券研究所宏观和债券行业官方订阅号。 本文首发于微信公众号:姜超宏观债券研究。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。 (责任编辑:张洋 HN080) 看全文
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