那么谈到WeWork，在美国它不是一个创新行业。第一，它不是地产行业，它是个服务行业。第二，它不是创新模式，在WeWork之前共享办公就是以另外一种形式存在的，只不过WeWork更时尚一些，所以认为它是一个创新行业，我们认为是不合适的。它的模式在疫情之前就存在一定的问题，它的共享是有一定价值的，但问题就在于财务模型中它的现金流是基于一项长期负债，就是租约对房东的长期固定租约跟短期收入之间形成一种错配，我觉得任何共享经济一旦采用这种收入结构的话风险是非常高的。所以我觉得WeWork的问题是财务模式的问题，而不是疫情的问题。当然疫情发生以后，确实对这个模式产生了双重打击，大家都不愿意在一起共享办公，因为它的特点是大家很拥挤，疫情发生后从健康角度不是特别好。现在也看到纽约的WeWork人去楼空，而且很多租客随时就走了，还有一些法律诉讼。所以我觉得这是一个财务模型的问题，确实并不是一个创新。

　　【王天阳】房地产市场对经济周期非常敏感，还受到人口结构、人口流动等因素的影响，这些因素和中国房地产市场有所不同，美国房地产市场对中国投资者而言有什么特殊之处？机构资本和个人投资者有什么样的经验教训和失误？应该建立怎样的投资策略和方法才是正确和合理的？

　　【王天阳】这一次疫情非常深刻地改变了大家的办公方式，比如Zoom大行其道，居家办公也成为现在疫情当中的主流，并可能成为永久性的一种办公方式。这种居家办公的形式显然会很大地冲击像WeWork这样的共享经济，其他和房地产相关的共享经济比如Airbnb受到了很大的冲击和影响。您觉得疫情对于共享经济的未来商业模式会有怎样的影响、未来发展趋势将怎样呢？

　　【杨苹】请陈老师先整体介绍一下美国房地产市场的过往和现状，房地产市场的不同板块和类型？

　　【杨苹】疫情当中房地产各个板块还是承受了一些压力，美国现在重启经济，当疫情结束之后房地产市场会不会面临一个完全不同的世界？

　　【听众提问】美国房地产市场的物业和安保，和中国有什么区别？

　　【杨苹】您目前管理的基金一直是聚焦在出租公寓这个板块，刚才您提到了出租公寓板块实际上在疫情中暂时还没看出受到特别大的影响，也显示它坚挺的程度。您觉得这个疫情之后这块资产会不会有更大的吸引力，它的市场占有率是会逐渐扩大，还是会有其他变化？

　　这是美国人口统计局的调研报告，可以关注美国租赁人群和自有住宅。我们在中国可能都习惯每个人都有房子，那么美国的住房拥有率可能有30年左右是没有突破65%的，只有2007年因为次贷突破了65%，其实是一部分不具有资质买房人进入了买房市场，但也只达到68%，后来又回归到63%。所以，美国3亿多人口中已有超过1亿人在租房。美国有一亿人在租房子的原因在是什么？一部分人是因为买不起房，其实更多的人群是因为生活状态的选择。美国是土地私有制，私有制下房价就不会永远上升，它变成一个市场化的产品，不会紧缺，所以人们没有必要随时买房子，它是一个生活状态的选择。通常来讲50%以上的租房者低于30岁没有成家，没有必要买房。但其他年龄段也有租房的，所以任何一个年龄段都会有自身的生活状态原因而导致租房，这是美国的状态。通过1亿多人租房而形成一个庞大的产品，这个产品满足了社会的需求，同时成为一个投资产品，因为它是刚需。

　　我们做地产，不是靠预测黑天鹅来修正我们的策略。我们能做的，就是把已经知道的数据和事实，通过专业的方法，赋予投资一种低波动的、能够挺过冬天的能力，而不是去预测黑天鹅。所以，我们选择投资美国东南部、不使用高杠杆，我们做了这么多房地产项目，到目前没有亏过一个项目。原因就是，走这条道路不是去预测黑天鹅，而是说如果冬天来了我们要活下来，坚定自己的投资逻辑、规避风险，其实周期并不可怕。

　　地产作为一个大类既然现金流是一项重要的衡量标准，危机到来时，确实不同的细分类别具有非常大的差别，有时可以是天壤之别。举例说明，目前普遍来看，办公楼的财务危机没有出现，不能说6个月以后不会出现，至少现在因为是有法律合同，大部分的租客都有租约，租客不能随便不付租金。所以我们了解到很多办公楼的业主目前还是在收着租金。当然有一些小型的办公楼租客因为资质相对差一点会出现问题，那么也在跟租客在进行谈判。大部分来讲，出租办公楼是没有太大的问题。出租公寓从整体上来讲也没有太大的问题，因为属于刚需。举个例子，出租公寓协会做了一个全美1100万套出租公寓单位的租金支付系统，今年3月到5月这三个月，93%左右的租客支付了租金，全美的租金下调了0.3%的月租金。不是大家想象的危机到来大量失业租金就没有了，或者租金就减少成一半了。全美国平均的出租公寓月租金是1460美元，下降了13美元，下降了0.3%。而且这下降的0.3%若细分板块的话，门户城市下降3%左右，而非门户城市比如郊区、东南部地区等没有变化，是一个不平衡的市场。工业物流几乎没有变化，工业物流的核心就是电商仓储。因为大家现在三个月不出门，都在家里网购买东西，工业物流就被支撑住了，所以没有明显的变化。零售业就出现问题了，零售就是指shopping mall。零售也要细分，零售中的药店、食品店等反而很红火，那么shopping mall是彻底关闭，但当然这个资产是因为疫情之前就出现问题了，它不完全是受到疫情的影响，我想shopping mall会发生很大变化，疫情会加速它的分化，甚至是消失。酒店受到冲击很大，这是毫无疑问的，因为是非刚需。尤其是门户城市，像纽约现在是非常痛苦的阶段，入住率85%下降到10%，但5月份回升了，酒店是一个很大的挑战。所以商业地产内细分类别完全不一样，冰火两重天，有人哭有人笑。

　　【王天阳】谈到市场面临的巨大不确定性，就不能不提到即将到来的美国大选，美国总统特朗普就是地产大亨，对于这方面您有什么观察和大家分享？

　　【陈天松】从2013年开始，中国资本开始真正进入美国投资房地产，房产对中国投资人来讲是非常特别的资产。房产在中国是全民参与的，主要是指城市中心的高层住宅，比较同质化，是全国一盘棋，居住和投资是同时的，这是中国独特的土地制度和国家发展时期所形成的。在美国个人住宅属于消耗品，不主要以投资性质出现，各地情况差别非常大，是一个复杂市场，通常不是永远上涨的，而是有涨有跌。民众普遍不囤积房产，个人住宅可能不是好的或有效的投资产品。

　　我的另一个感受是，美国民众对疫情已经没有太多恐惧感，我们承认病毒是消灭不了的，是长期存在的，那么我们做了一个心照不宣的决定就是说将会与病毒长期共存，直到疫苗出现。长期共存的过程中，会付出一定的代价，这个代价是可以忍受的；因为因为不出去工作，不恢复经济的代价更惨。解决问题的代价，不能比问题本身更惨重。所以，也许会有第二波疫情，但是就美国目前来讲，无论从医疗系统的应变，医疗产品的充足，医院的应对措施，检测的便利和效率，都跟的上了。

　　商业地产投资需要通过专业团队进行整体的策划，建立一个收购、投资、资产管理的系统。资金、运营跟操盘的地产商是分离的，大量资金通过专业团队操盘，与各个细分地产商合作是常态，经过长期的发展形成透明的、模式化的合作，进行专业化的投资。

　　另外很重要的一点，中国人口和美国人口的迁徙路线是不一样的。中国是三四线城市到省会，省会到北上广，到了北上广就定下来了。但是在美国，硅谷、加州、纽约的人搬到佛罗里达、北卡、科罗拉多等这种二线三线地区的现象非常常见，这是因为美国的社会资源不是集中在城里面，它的流动是以这种方式出现的，所以要了解美国当地的特点。

　　另外一个商业地产成为投资大类重要的原因是税务设计。土地私有之后，地方政府通过房地产税来支持政府的持续运营，房地产税是资本利得税，是地方政府非常重要的财政来源，运营地产有很多税收优惠，成为投资人重要的避税型资产，所以交易量非常大，每年大概4000~5000亿美金。中国的商业地产交易量大概是1/10，而且主要集中在北上深三个城市，其中上海占了50%左右。美国商业地产是全国性的市场，一二三线城市都有大量的收购和交易，同时它是中长期产品，总体来讲在投资领域商业地产可以成为波动性比较小、有中长期持有价值的投资大类。

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　　以下是《清华金融评论》为读者朋友们整理的精选实录。

　　现在可能出现价值洼地的是门户城市的酒店类，即非刚需地产。房地产不是按每天计价的产品，可能真正出现困境要到一年以后，是一个缓慢的过程。刚需产品的工业物流、出租公寓、办公楼目前没有出现不良资产的苗头。从数据来看，美国的商业地产的价格是不动的，与大起大落的股票完全不一样。未来发展趋势取决于疫苗出现的时间，如果疫苗三年后出现，很多地产就会出现问题，但目前普遍认为疫苗出现是一个短期的事情，大概率可能在年底。

　　【听众提问】美国地产市场生态和中国很不一样，是否可以作为中国地产市场发展的一个借鉴？针对中美国情不同，关于两国的地产市场未来发展和投资，您有什么分享？

　　如果讲郊区的话，美国的郊区是按阶层分的，大家也可以理解，不同阶层的人自然而然的各自形成社区，这种社区是开放式的，没有围墙，邻居之间有很多的树或矮墙，不需要安保。可能我们在中国很难理解，美国的郊区是比较安全的，我常常跟中国朋友讲，在美国越没人的地方越安全，人多的地方可能才不安全，所以国情不同，中美之间是反过来的。所以大家看到，目前城里骚乱，但郊区很平静。

　　投资美国商业地产的经验教训之一，中小投资人来美国往往是囤房子，远程的监控管理成本比较高，无法形成可持续的、不断复制的投资模式。大型资本投资城市中心，做高端散售公寓也是一个非常惨重的教训。美国本土的居住形式是主要住宅是在郊区的单家庭房屋，而不是城市中心的散售公寓。很多城市中心的高层是出租公寓，散售公寓是小众产品。每年开发出租公寓是散售公寓的10倍，出租公寓是35万~40万套，散售公寓不到4万套，是两个完全不同的市场。另外核心城市的开发成本极高，过程艰辛，所以高端散售公寓是一个小众、风险比较高、起伏比较大的产品。

　　6月18日（周四）20：30，华尔街热线（第十期）特邀美国知名地产并购项目华人操盘手、全地产商业链投资专家——歌斐美国地产合伙人陈天松，与Highline Park Capital管理合伙人杨苹、美国科罗拉多州立大学金融与房地产系终身教授王天阳展开对话，介绍分析美国房地产市场各板块发展、现状及代表案例，解读探寻房地产市场变化产生的衍生影响及未来投资价值。

　　【陈天松】在任何时候投资陷阱跟价值洼地都同时存在。美国的商业地产经历了很多的周期和危机的冲击，无论是90年代的银行破产，还是2008年的金融危机。对从业者来讲，危机周期一定会存在，关键是投资产品和方法在危机来的时候能不能存活下去。

　　【听众提问】特朗普签署了一个行政文件，可能会限制一部分中国赴美留学或者访问学者的签证。中国学生占美国留学生人数还是相当大的，这次限制会不会对房地产市场产生一点影响呢？

　　另外很重要的一点是要深刻理解美国国家人口的居住习惯。美国人口统计局数据显示74%的人口不住在城里或城市中心，只有26%的人住在城市。地图中绿色的地方就是所谓的美国的城市中心，这就是为什么当骚乱发生的时候74%的人没有感觉，因为他不在城里住，完全没有感觉，这是跟中国的一个巨大的差别。所以投资的时候，必须要了解这个国家人口居住习惯和性质，房地产的逻辑是非常简单的。

　　还有一点是美国的人口流动，美国有一项数据统计，美国人平均一生中搬家的次数是11.7次，美国是一个流动的国家。中国建国的时候我们建立一个城乡二元，城市是资源集中地，在美国，城市不是资源集中地，包括教育、医疗都是分散的。生活成本是美国人移动的一个重要的可预测的模型，从成本高到成本低的地区移动，人通常不会从成本低到成本高的地区移动。所以美国过去100年的历史中，美国人不断在变动。图中越粗的箭头就是人口流出大于人口流入，可以看到人流动的趋势，加州的人往凤凰城、达拉斯、休斯顿、拉斯维加斯走，纽约、芝加哥人往东南部北卡、南卡、佐治亚州、佛罗里达走，流动原因是因为成本。美国各州就像各个小国家一样，它的成本结构是非常不同的。美国是三级征税，包括联邦税、州税、房地产税，比如住在纽约市的话，连州税加市税要13%左右，加州的州税是13%，那么住在佛罗里达州是零州税，所以成本促使了人的搬迁。

　　Airbnb是没有过的创新，大家把空置的房产拿出来使用，它也属于服务行业，不属于地产，不属于重资产，它从传统酒店板块内分走了一部分收入。疫情对它肯定是有一定打击，因为它不是刚需的需求，但是我们认为这种模式是具有一定存在价值的，预计是会恢复的。因为Airbnb的大部分业主是不会有什么财务问题，资产没有问题，只不过现在不放在市面上去租了，所以我觉得Airbnb会恢复。

　　那么从出租公寓背后的逻辑给大家一些分享，让大家了解一些在前线看案例做投资的人分析美国的房地产和出租公寓的方法。这是每个地产的类型的年交易量，可以看到出租公寓是直线上升的，而且是交易量的第一位。

　　从投资的角度，美国是一个非常复杂成熟的社会，商业地产经过至少70~80年的发展，现在发展成为一个投资大类非常重要的资产。从资产配置数据来看，机构和家族投资通常会配置20~40%。商业地产属于另类投资，是非公开市场，所以信息成本和交易成本比较高，大部分中小投资人看不到交易信息。美国个人住宅信息都是公开的，可以查询到每个街区的房地产过去20年的交易，但商业地产是看不到的。商业地产是一个专业的圈层，同时具有区域细分的特点。地产的开发商、运营商通常比较小，在某一个地区聚焦在某一类专业深耕的产品，而且不能发债，所以股的市场比较大，债的市场比较小。

　　刚刚提到疫情对美国地产的影响是分细分板块的，出租公寓相对坚挺，有利因素与不利因素叠加。另外，我认为美国会产生一定的产业链变革，因为现在利率比较低，可以大量借免费的钱了去搞基础设施建设。

　　这就是美国非常典型的出租公寓。郊区低密度木结构，有会所可以办公、有游泳池、健身房、烧烤炉、咖啡机等等，平均月租金1600美金左右，提供的是一种生活方式。大量的人需要租房子，同时要舒适、有配套好的生活设施。大家想象一个场景，一位远程工作的软件工程师早晨起来到会所在电脑上办公，喝杯免费提供的星巴克咖啡，中间累了去游泳池泡个澡，中午吃饭时烤个肉，然后再回来打几个电话继续工作，结束后再去健身房健身，这就是一个生活方式。在这里，它的成本是1600美金，如果在硅谷是4000美金，在纽约是7000美金。

　　随着疫情蔓延、美国大选、石油战争等多重风险叠加，全球资本市场出现巨大波动，美国及其他主要经济体十余年积累的巨大资产泡沫是否会破裂？复杂的国际形势到底如何破局？《清华金融评论》持续推出金融大家评“华尔街热线”直播专题，力邀华尔街实战专家和相关领域权威人士，围绕当前经济形势、金融市场、行业发展等展开多方面的分析解读，为观众朋友们带来最前沿的资讯和观点分享。希望能吸取历史经验、破解当下迷局、解读未来趋势。

　　【陈天松】没有影响的，这个情况对美国房地产市场的冲击可以忽略不计，其实中国资本投美国房地产的量也可以忽略不计，所以影响很小。海外资本投资美国房地产，以商业地产为主，住宅本身不是投资产品，所以留学生对美国的房地产的影响可以忽略不计，可能会对某些学校有影响，对地产市场没有影响。