最近房地产固定资产投资开始下降，中央提出抑制资产泡沫也被普遍解读为指向房地产，各地也出现了一些调控措施。在这样的背景下，地产板块股票整体上却走强，这位基金经理认为，流动性和估值因素起到了很大的作用。“当然，房地产行业只是基本面边际上的不再变好，但是我认为不会有新的打压政策出台。”他说。

　　这又意味着什么呢？即使已经有了巨大的涨幅，但是流动性对商品价格的推动作用大过供需基本面，采取追踪趋势策略的资金目前依然将行情当作反弹；而产业资本是天然的空头，在期现货价格都在上涨的时候主要是对冲风险，锁定现货利润，期货仓位一般也不大。此外，由于股指期货被限制事发突然，不到一年的时间还不足以让大量的资金通过品种和策略的切换进入工业品市场，农产品市场的专业性更强，也更加难以容纳资金。

　　另一方面，英国脱欧大幅提振了黄金价格。英国脱欧原本并不是市场的主流预期，但市场怀疑情绪曾经小幅上升，因此从6月8日至6月16日，黄金价格稳步上涨。但在6月16日，英国亲欧派议员被暗杀，导致民间对留欧派同情，脱欧预期重新下降。然而，这却酝酿了黄金市场的“黑天鹅”。在脱欧结果公布当天，黄金价格大涨逾4%。

　　日本和德国等主要经济体已经进入了负利率，负利率的债券则失去了持有价值，只剩下交易价值。而且，负利率一般认为是有下限的，负利率实施的进程还取决于央行的底线。对于原本就没有持有价值只有交易价值的黄金来说，这样的环境再好不过了，导致一部分配置安全资产的需求从债券转换至黄金。

　　以中国国内情况看，要论流动性充裕，信贷和房地产市场应当是人们最熟悉的领域。

　　债市，在犹豫中TKN

　　尽管工业品期货市场呈现明显的资金净流入，但前述期货资管人士却表示，从渠道对接的角度看，和市场交易者流动性泛滥的感受并不一样：“市场出钱很困难，期货资管找钱还是很不容易。”

　　目前流动性还没有涌入黄金市场，源于市场对前景还存在分歧。“很可能基于7月6日以及黄金突破2011年9月以来的下降通道失败，恰好当时美国公布了强劲的非农数据，三季度黄金还会顺势调整。但是美联储如果在12月加息，那么利空兑现，通过调整积聚了力量的多头越是延后在更低的价位去突破这一下降通道，越会有利。”张静静认为，在12月加息的预期下，基于技术面的交易者很可能会从空头转向多头。

　　外汇市场反映出海外经济体流动性过剩是一个更加明显的情况。海外经济体的财政政策刺激投资在政治上面临阻力，资本流动更加自由，因此，即使货币政策在边际上的宽松程度令人失望，也难改金融市场的流动性过剩局面。

　　脱离了房地产投融资链条，货币政策的传导效率就下降，企业和居民储蓄的流通就受阻。这不仅是经济问题，也是社会问题。

　　彭博数据显示，截至2016年二季度末，在剔除银行和券商后，中国上市公司的现金持有量高达1.2万亿美元，创历史最高纪录，比美国、欧洲和日本企业的囤积速度都要快。重阳投资分析师认为，在2015年“3·30”房地产政策出台之后，居民大量通过按揭贷款购房，居民贷款转化为房地产企业存款，并通过房地产的投资等活动传导到其他非金融企业存款。

　　如果违约令债券市场的风险偏好继续下降，这是否会酝酿新的机会呢？辛超认为，“当利率债收益率过低时，信用债的收益率优势就会体现出来，“资产荒”时代高收益债总会吸引资金进入，特别是近期监管新规对各类私募资管产品去杠杆增加了做高产品收益率的难度，高风险偏好的资金可能会为了争取比较好看的收益率而增加信用债配置。”

　　债市风险偏好下降明显，打破国有企业刚性兑付虽然也是改革的一部分，但国企违约让市场急剧厌恶风险。辛超认为，这对整个信用债市场都产生了负面的外溢影响。“基金公司的机构客户涵盖银行、保险公司、财务公司、上市公司等，现在它们和基金公司都不会一味追求高收益，安全是基础。”

　　首先，以往依靠各种概念就能推动一轮行情的日子或许已经一去不复返。“个人感觉，这波资金对确定性的偏好极强。”一位北京私募基金经理对本刊记者说。

　　这一轮工业品期货牛市的另一个令人费解之处在于，虽然固定资产投资增速和工业增加值增速这两个和工业品价格关系最密切的宏观经济指标在下滑，但工业品现货价格上涨，库存量却没有同步增长。是去产能、去库存取得了成效吗？有业内人士对本刊记者表示，投机的多头或许成为了现货的买家，抵消了库存增长。

　　本刊记者注意到的一个情况是，2016年以来，一些卖方策略分析师已经较少像以前一样推介故事和主题投资，甚至主动去证伪各种主题，研究重点转为市场结构分析、机构仓位调查和投资者行为分析。很显然，这是精于博弈的成熟机构投资者关注的内容，这也令A股博弈变得更难，或许也显示主导市场的力量不再是追涨杀跌的散户型资金。

　　因此，资金基于宏观预期在大类资产间轮动从而产生的估值升降可能会超出基本面变动的幅度。

　　股票基金经理的博弈