流动性充裕不仅仅是中国经济和金融市场存在的情况。实际上，中国政府在刺激投资方面显然比其他各国政府更有决心，在提高货币政策传导效率，使货币政策和财政政策的协调也更有方法。

　　此外，股市和房地产之间的相关性也出现异常。上半年，房地产销售火爆分流了股市资金，但现在，“宝能系”这样既有保险也有地产业务的企业，以及像恒大这样的龙头地产公司纷纷在二级市场买入万科股票。

　　同时，跨市场之间的相关性以及资金流动路径也和人们熟悉的历史经验有了一些变化，如何利用这些变化去做投资，是获取超额收益必须要关注的因素——毕竟全球经济复苏不及预期，中国经济也处在“L型”之中，宏观经济基本面的改善即使有也会比较慢，在这样的环境中，业绩超预期向好的企业更是凤毛麟角；但另一方面，在政府托底的情况下担心经济增速大幅恶化似乎也没有必要。

　　与此同时，“资产荒”形势进一步加剧。“受股票市场剧烈波动影响，2016年公募产品中保本基金比较受投资者欢迎，保本基金主要投资债券，但现在监管层对保本基金实行了严格的限制。”辛超认为风险偏好正在股债之间传导。

　　2015年A股市场成于流动性，也败于流动性，印证了“盈亏同源”这句话。2016年下半年以来，上证指数在犹豫中反弹回到了3000点，货币流动性依然是主要的推动力，但如果继续向上突破，在投资者看来，目前的流动性充裕程度还不足以弥补风险偏好的下降。

　　首先是英国央行为代表的全球主要央行再度“放水”；其次日本推出28万亿日元财政刺激计划；再者澳大利亚央行连续两次降息，全球多个国家接二连三的宽松政策，让步入加息周期的美联储在加息问题上更加谨慎。

　　一位重庆私募基金经理对本刊记者称：“股市3000点需要有量能的有效配合才能守住，但马上大跌也不现实，现在个股结构分化严重，投资者应当调整持仓结构。”

　　张静静认为，三季度黄金可能会经历调整，择时能力强的专业投资者无疑会利用这一阶段交易黄金期货，但对于不善择时的定投黄金ETF的投资者来说，这会是一个不错的时间窗口。“而如果要投资黄金个股，弹性会明显强于黄金ETF，比如山东黄金的股价，2016年以来，其价格弹性大概是黄金ETF的4倍。但时间恐怕还得再等等。”

　　这也可以在上市公司层面数据得到验证。2016年一季度末，房地产企业上市公司持有的货币资金为6423亿元，占全部A股非金融上市公司的12.4%；而在2015年一季度末，这一比例仅为8.8%。在截至2016年一季度的四个季度中，房地产上市公司合计增加了2789亿元货币资金，占全部非金融上市公司货币资金增量的28%。

　　当前债市的不确定性来自于低风险偏好的配置盘力量何时会减弱。中长期国债收益率在快速下行后出现了反弹，但1年期国债收益率仍在下行。“整体看，目前的基本面仍然不支持国债收益率较大幅上行，当然在这个位置上，短期内进一步下行的空间也有限，需要提防股市的波动对债市的影响以及CPI的突然异动等因素。”中航信托宏观策略总监吴照银对本刊记者称。

　　“不过，这种优势需要在全球局势稳定、适合套利交易的环境下才更加凸显。若市场波动性巨大、股市下跌，则这些优势将减弱。”钟越指出，“但就目前而言，全球央行的新一轮全球宽松浪潮显然仍是套利交易的温床。”

　　市场原先以美元指数作为黄金相关性交易的指标，如果非美经济体降息，会削弱非美货币，抬升美元指数，从而会间接地打压黄金。但是从2016年以来，一个显著的变化是，日本央行和欧洲央行先后出台了负利率政策，但是这在抬升美元指数的同时，黄金也在上涨。

　　股市的投资逻辑和方法与商品期货市场跨度很大，是什么样的投资者会进行这样的大类资产切换呢？前述人士同时指出，2016年的新开户数总体上属于比较理性的增长，因此，对于从股市转战期货市场的增量资金的构成看，机构投资者起到了很大作用。“有不少资管产品开始增加对期货的配置。”该人士说。

　　在房地产企业层面，货币流动性充裕通过两种矛盾的心态展现出来。2016年上半年地王频出，一方面显示企业持有资金面对土地高价拍卖有恃无恐；另一方面也反映出房企在回笼资金之后缺乏可投资项目的恐慌。

　　至于债券收益率下降对于股市的正面影响，一位上海券商投资子公司负责人对本刊记者表示，这不一定就会很快兑现。货币政策使整个金融市场的流动性处于稳健偏宽松的状态，股票和债券之间进行的存量博弈，意味着债券上涨实际上是在分流股市的资金。“看起来是流动性很充裕，但是股票和债券的资金都是一个路子，所以股债之间的相关性没有以前那么强了。”该人士指出。

　　从购房者的角度看，宽松的流动性环境导致了居民部门加杠杆。海通证券分析师姜超指出，2015年以来，中国信贷结构发生了较大的变化，逐渐向居民部门倾斜。随着企业部门去杠杆，中长期贷款增速目前已经降至10%，而居民中长期贷款增速目前已经超过了30%。这一背离趋势在过去一年当中加速，意味着越来越多的信贷资源被分配至房地产市场。

　　货币流动性如水，以无形之力重塑着金融市场的地貌。

　　姜超还指出，用居民购房贷款新增额/新增商品房销售额可以刻画居民购房的边际杠杆率。2011年这一比率在17.3%，此后一路上行，2015年达到36.7%，2016年上半年达到56.5%。美国发生次贷危机前，抵押贷款占房地产销售额的比值从36%一路上升至2007年的51.6%。姜超认为，50%左右或许是房地产投资加杠杆的上限。

　　另一个侧面的证据表明，房地产吸纳了过多的货币流动性不仅隐藏了金融风险，而且抑制了企业投资，同时扭曲了财富分配。

　　辛超进一步表示，如果从通胀和产出缺口上看，当前需要放松货币政策；从实体经济看，无论是中小企业融资难、融资贵，民营企业投资意愿下降，还是企业出现流动性陷阱，都说明实体经济对流动性的需求没有得到满足。“关键是央行要打通货币传导通道。”辛超说。

　　株洲国投发行过火烧坏传真机是一级市场抢券最不可思议的故事。尽管债券招标发行存在定价偏低的失误因素，但是10亿元发行量收到1000多亿元投标的例子还是令业内人士目瞪口呆。

　　“最近两个月债券市场走牛主要得益于资金面和基本面支持。最近银行资金配置压力较大，以自营和委外方式大量买进国债和政策性金融债，总的资金规模大概不低于4000亿元。”江信基金债券研究员辛超对本刊记者表示。

　　黄金价值洼地？

　　流动性充裕且风险偏好下降，2016年各个市场的宏观投资逻辑都在围绕这两大主旋律进行。

　　A股市场一直有“资金市”的特征，全球股市在流动性推动下纷纷创出新高，为何现在这个规律在A股市场却不灵了呢？

　　地产吸金犹有尽时

　　虽然二级市场现券利率在2016年下了两波，很多交易员依然觉得不过瘾。“2016年这样算是没有什么交易性机会的，所以我们就在利率互换市场上做了一波。”一位外资行利率交易主管对本刊记者说。

　　“如果说贵的东西可以涨，那么便宜的东西即使再向下调整，空间也很有限了。”在天风证券固定收益总部从事贵金属自营投研的张静静对本刊记者说。

　　据业内人士介绍称，CTA策略是对单个品种历史上的量价数据进行分析，提炼出具有概率优势的规律，这就是通常意义上的因子或者策略。CTA策略在交易方法上以趋势追踪策略为主，反转策略为辅，交易工具上依赖于程序化自动交易。

　　流动性充裕是金融市场共识，但还没有完全反映在所有资产的市场价格当中。房地产和债券受到流动性影响呈现出单边上涨的行情，也反映了实体经济投资回报下降的基本面因素；大宗商品和外汇市场受到流动性影响同样十分明显，但是价格更具波动性，而且相对于房地产和债券市场，流动性对大宗商品和外汇的影响似乎占到了更主导的作用，基本面支撑价格和汇率上涨的因素并不充分；股票和黄金虽然也有表现，但是相比于前面几类资产则相对滞后，尤其是外盘股市纷纷创出新高之际，A股受到低风险偏好压制，最近半年以来一直窄幅波动。