2011年10月，欧债危机已经席卷整个欧洲，对我国也造成较大影响。人民银行从2011年四季度起，一直持续到整个2012年，实行较为宽松的货币政策。2011年12月5日，央行下调存款性金融机构准备金0.5%，2012年两次下调存款准备金率共1%，并在年中时两次调低存贷款基准利率。降准降息后，房地产开始回暖，商品房销售增速在13年初达到另一高点，一线城市房价明显回升。2013年2月20日举行的国务院常务会议出台了楼市调控“国五条”。会议不仅再次重申坚持执行以限购、限贷为核心的调控政策，坚决打击投资投机性购房，还在继2011年之后再次提出要求各地公布年度房价控制目标。在一系列政策规范下，2013年商品房销售增速呈现下降趋势。

2014至2016年3季度地产政策主要目标为稳增长去库存，销售增速也步入全面上升阶段

2014年中国经济面临一定下行压力，我国房地产市场步入调整期，各地商品住宅库存量高企，对市场预期的转变进一步影响新开工节奏，房地产投资增速明显下滑。在此背景下，政策以“稳为主”。截止 2014年底，除北上广深，大部分实行限购的城市取消了限购政策。2014年9月30日央行发布《中国人民银行中国银行业监督管理委员会关于进一步做好住房金融服务工作的通知》（即“930新政”），对个人住房贷款需求的支持力度大幅提升。2015年3月30日中国人民银行、住建部、银监会联合发布《关于个人住房贷款政策有关问题的通知》（即“330新政”），对购买二套房的最低首付款比例调整为不低于40%，公积金贷款首套房首付比例调整为 20%。此外，2015年在基准利率方面，央行五次下调人民币存贷款基准利率。准备金率方面，中国人民银行四次普遍降准和五次定向降准。在330新政及此后一系列降息降准的刺激下，一二线房价上升，地产销售迎来新一轮大涨。

2015年12月中央城市工作会议上指出，2016年经济社会发展五大任务之一就是化解房地产库存。2016年2月2日，央行、银监会发布《关于调整个人住房贷款政策有关问题的通知》，提出在不实施“限购”措施的城市，居民家庭首次购买普通住房的商业性个人住房贷款，原则上较低首付款比例为25%，各地可向下浮动5个百分点，此次政策将首付比例降至20%和30%,凸显“去库存”的决心。2016年2月29日，央行宣布下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。2016年8月3日，国家发改委在其官方网站发文表示，下半年将加大针对房地产去库存的因城施策调控力度。商品房库存较大城市，可采取发放购房补贴、先租后售、与政府共有产权等方式促进居民购房，各地为了有效去库存，出台了“直接补贴”等多种政策，例如“四川德阳农村居民购房给予每套5000元补助”等。

2016年9月至今保持去库存，防风险的主线不变，地产销售增速虽有下降但幅度较缓

在去库存政策背景下，一边是一二线部分城市房价上涨过快，一边是三四线城市销售依旧乏力，这显然背离了政府出台去库存政策的初衷。2016年9月30日至10月6日凌晨，9月30日至10月6日夜间，短短七天时间，南京、厦门、深圳、苏州、合肥等共计19个城市先后发布新楼市调控政策（“国庆调控”），多地重启限购限贷。

对于三四线城市来说因城施策去库存是主线，对地产销售有促进作用。以山东潍坊为例，2016年6月,潍坊市出台了购房补贴政策,规定在奎文区、潍城区、潍坊高新区等地购房,会给予契税补贴、营业税补贴等优惠。同时,潍坊还对三种在高新区买房的情况,分别给出鼓励并享受不同的财政补贴。一系列的政策促进了房屋销售面积的增长和库存量的下降。根据山东省统计局提供的数据,截至2017年5月底,山东省房地产市场现房待售面积3940万平方米,待售面积下降14.5%,降幅较1－4月扩大0.3个百分点,较去年同期扩大37.3个百分点,现房库存已降至2015年来最低水平。但随着三四线城市房价的上涨和库存量下降,各地政策纷纷转向,转而通过规范房地产市场来抑制房价过快增长。潍坊部分区县房价出现近千元的上涨，之前鼓励购房的政策在2017年也大都被取消。为了抑制房价过快上涨,潍坊市住建局于今年5月25日发布了文件,重点打击房企无证预售。同时,相关部门还要求当地房地产开发企业预售商品房,已备案的应按照申报价格销售,3个月内不得涨价；3个月后需调整价格的,应报价格主管部门批准。

从上述梳理中可以看出，对于房地产销售来说，政策调控因素依然是其发生较大变化的主要原因。

房地产产业链与债市投资

房地产产业链对债市影响较大的主要有两方面，一是地产投资对上游建材价格支撑作用而导致的PPI上升，以及对下游CPI的传导，二是地产投资直接对经济的拉动作用。但根据我们的分析，建安投资自去年6月开始同比增速基本持平，对建材市场支撑力度有限，且一二线房地产市场新开工面积增速与去年同期相比处于较低位置，三线城市同比增速回落后有所上升，总体来说房企未来开发意愿略显不足，故而地产投资对未来建材需求以及价格的拉动，以及最终对PPI的支撑作用或将有限。此外，虽然三四线城市期房销售额累计同比增速呈现上升趋势，对房地产投资产生一定拉动作用，但下半年三四线城市地产市场量、价两方面均存在压力，期房销售对三四线城市地产投资的拉动或难保持一直增长的态势，地产投资或面临下行压力。在PPI或不会大幅上行而带动CPI大涨以及经济或面临下行压力的情况下，货币政策或将继续保持稳健中性的温和态势。

具体分析内容（包括相关风险提示）请详见报告《利率债专题报告：“领先滞后”专题研究1—从地产销售、开发投资到建材价格》。

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