而去年全国土地流拍1,353宗，大幅超出历史水平。土地供应和成交回落，将影响今年土地购置费支出增速。而新增隐性库存（已开工未销售的商品房面积）上行（图37、38），抑制房企在三四线城市拿地的冲动，将拖累后续的土地购置费增速。

　　3. 低竣工：放缓施工、缩减支出

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　　图29：新开工、施工、竣工同比增速出现背离

　　资金压力下，土地购置费高增长“挤出”建安设备费开支。相较而言，土地购置费开支是一项硬预算约束，补缴上年拍地的分期款是房企的刚性支出，资金紧拙之下，对建安设备投资形成明显“挤出”。

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　　注①住建部2017年2月披露“2016年全国棚改开工606万套，其中货币化安置比例为48.5%，去化商品房库存2.5亿平米”，由此推得货币化安置的套均面积约为85平米。据此可计算每年的货币化安置的销售面积：货币化安置的销售面积=棚改套数*货币化安置比例*套均面积。

　　图19：调控政策使得土地供给显著放量

　　值得关注的是，三四线城市土地供给增速上升尤为显著。原因很明显，三四线城市的房地产销售从棚改货币化安置和“因城施策”的调控政策中获益更多（图21），库存去化明显，土地成交显著放量（图22）。《通知》下发后12个月（2017年5月至2018年4月），全国土地成交面积12.3亿㎡，较出台前12个月（2016年5月至2017年4月）增长1.9亿㎡，增幅18.6%；其中三四线城市土地成交增长1.6亿㎡，占全国土地成交变化的83%。

　　房地产销售增速的“厚尾”现象与房地产行业调控政策“松短紧长”的特征相关（图7）。出现这一特征的原因在于，商品房兼具投资和消费属性，随着城镇化进程和人口迁徙变化，供给有限而需求刚性，价格易涨难跌，调控政策因而“松短紧长”。

　　第一重背离“向下收敛”，即房地产销售增速延续“长尾下行”趋势，而房地产投资增速因土地购置费增长失速而下滑，使得销售增速与投资增速大概率“向下收敛”。

　　本轮房地产周期始于2015年。彼时中国经济面临较大下行压力，工业品价格持续通缩，股市大幅波动，房地产库存高企，在此背景下宏观调控政策逆周期放松。去库存成为房地产行业政策的主线，引燃了商品住宅销售的火爆行情。房地产业对经济增长的直接拉动从2014年的0.12个百分点上升至2016年的0.5个百分点。房地产量价普涨，行业政策被迫逐渐收紧。2017年房地产销售增速在高位掉头，房地产业对经济增长的直接拉动仍然维持在0.5个百分点的水平。2018年房地产销售增速持续回落但韧性仍存，销售面积和金额均保持正增长，房地产业对经济增长的直接拉动滑落至0.3个百分点（图1）。

　　图38：2019年房地产库存或将反弹

　　注②建安设备费≈施工面积*单位面积施工成本*施工速度。

　　3. 建安投资增速将回升

　　二是棚改货币化安置的推动（图11）。2015-2017年棚改货币化安置比例显著提高，从30%上升至60%（图12）。

　　第一重背离：销售增速与投资增速