【广发策略】货币中性+紧信用缓和的A股演绎 ——周末五分钟全知道（4月第4期）

2018-04-22 20:24 来源:广发策略研究 货币 /信用 /房地产

原标题：【广发策略】货币中性+紧信用缓和的A股演绎 ——周末五分钟全知道（4月第4期）

●定向降准不改信用略紧的基调，但最紧或已在一季度

本周央行定向降准并非受制于经济数据下行，结合前期4月16日调升逆回购利率5个BP，当前政策呈现出“货币中性、紧信用边际缓和”的组合，但信用略紧基调不变。今年“温和通胀去杠杆”背景下紧信用有限。参考去年金融去杠杆时货币最紧时段4-5月，此时央行释放不希望中期信用过于紧缩的信号，信用最紧的阶段或已在一季度过去。

2008年2月房地产销售面积同比增速转负，2008年6月出现调控松绑迹象；2011年10月房价环比转负，2011年12月央行宣布降准；2014年2月房地产销售面积同比转负，2014年3月出现调控松绑。当前“房住不炒”基调下，地产调控政策较以往更为坚决，但监管有序下也无需过于悲观。且低库存对于房地产投资的支撑力度仍将持续。

●中美利差制约货币持续宽松

当前中美利差下美国加息预期将对国内利率形成掣肘、结合油价上涨带来的输入型通胀压力，央行将回归中性的货币政策。二季度“货币回归中性、信用边际缓和”的组合仍将延续。近期港元汇率走弱不同于97年受基本面带累，而是港元钉住美元的联系汇率机制下两者利差走阔导致的借港元买美元套利交易行为。当前美元处于加息通道中，汇率承受贬值压力难以持续进行货币宽松。

● 货币状态边际变化的信号已经出现

超长利率开始快速下行，但短端利率拐头向上时，意味着利率已达阶段底部。当前30年期国债收益率虽仍处快速下行通道中，但SHIBOR 7天重现上行之势，或可认为货币状态的边际变化信号已经出现。

● 慢牛中的震荡期，折返跑，再均衡

我们维持A股处于慢牛中的震荡期判断，对绝对收益投资者，仍需要适度控制仓位观察更明确的信用缓和（社融改善）与中美贸易摩擦演进（可参考0422报告《贸易摩擦：透过日股看A股》）；对于相对收益投资者，“折返跑，再均衡”更清晰，继续建议优先配置调整充分的大周期（银行/地产/煤炭/券商等），战略配置具备产能扩张潜力的中游制造（医药化工/材料包装/机械设备）以及大众消费（商贸零售/食品加工/医药），成长挖掘α景气度与估值匹配（中药/传媒）。主题建议重点关注国产替代产业路径，包括集成电路、医疗器械、创新药、军工（北斗、大飞机）等）。

● 风险提示：

中美贸易摩擦超预期，信用紧缩超预期。

1本周策略观点

本周值得关注的变化有：1、2018年一季度GDP同比增速为6.8%，与上年四季度持平；2018年3月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.0%，社会消费品零售总额同比名义增长10.1%。2、2018年1-3月，房地产新开工面积3.46亿平方米，累计同比上涨9.68%，相比1-2月增速上升6.73%；全国房地产开发投资21291亿元，同比名义增长10.36%，相比1-2月增速上升0.45%；全国商品房销售面积3.01亿平方米，同比增长3.63%，相比1-2月增速减缓0.49%。3、本周国内工业品中钢铁、水泥价格上涨，铁矿石、煤炭价格下跌；本周海外大宗品价格均上涨。4、本周两融余额9968.18亿，较上周下降0.27%，A股整体大小非净减持5.55亿。

中国央行4月17日宣布自4月25日起定向降准1个百分点以置换MLF。本次降准并非如过去常见的受经济基本面回落倒逼，而是释放部分增量资金，为继续推进“温和通胀去杠杆”创造良好环境，我们认为稳健中性的货币政策不变。但后续货币和信用的组合将发生怎样的变化？A股市场在该组合下的“折返跑，再均衡”将如何演绎？

就此问题，我们的看法如下——

2、地产政策预期无需过度悲观，低库存对房地产投资的支撑力度仍将持续。当前市场对于房地产政策的预期略为悲观。但从历史经验来看，2008年2月房地产销售面积同比增速转负，2008年6月出现调控松绑迹象；2011年10月房价环比转负，2011年12月央行宣布降准；2014年2月房地产销售面积同比转负，2014年3月出现调控松绑。当前“房住不炒”基调下，地产调控政策较以往更为坚决，但监管有序下也无需过于悲观。且低库存对于房地产投资的支撑力度仍将持续。

近期货币边际收紧信号已经出现——回顾自2008年以来超长利率（30年期以上国债）和短端利率（SHIBOR 7天）的变动情况，通常在超长利率开始快速下行时，短端利率拐头向上，意味着利率已达阶段底部。当前30年期国债收益率虽仍处快速下行通道中，但SHIBOR 7天重现上行之势，或可认为货币边际收紧的信号已经出现。

4、 贸易摩擦谨慎对待，但不需紧张。我们0422报告《贸易摩擦：透过日股看A股——同与不同系列之一》根据美日贸易摩擦期间的研究发现，贸易摩擦并非股市的长期主导因素，但与部分行业表现有较强相关性。回顾美日贸易摩擦期间日本市场的表现，我们可推断以下结论：1）美日贸易摩擦并非当时两国股票市场的长期决定因素，从时间序列来看，日本股票市场的涨跌与事件相关性不强；2）在贸易摩擦争端期间，受损国（日本）相应行业的股价下跌或相对收益跑输，但在贸易谈判取得进展或签署协议后，尽管协议内容对行业并非利好，但相应板块的股价通常能迎来反弹，复盘90年代结构性障碍、93-95汽车贸易摩擦、85-96半导体贸易摩擦、以及之前的钢铁、纺织服装贸易摩擦等，均呈现类似特征；3）协议签订后的反弹行情或可理解为风险偏好和估值的修复，但板块后续收益最终回归基本面；4）贸易摩擦或有间接受益行业，可关注该类行业的相对收益。