其次，传统经营性物业贷款具有融资规模有限，受信贷政策影响较大，资金使用缺少灵活性，审批效率较低等，且往往设置了期间还本的要求，如每年还本不少于2次，或按季还本，每年还本金额不得少于当年可还贷净现金流的80%等，借款人还款压力较大。对银行来说，风险资本占用较大，流动性风险较高，期限较长。做成CMBS产品，客户募集资金的用途限制性小一些，后续还款压力较小一些，可根据自身的情况进行设置还本计划，也有助于银行增加一些新的投放。（报名法询精品课程：【8.19-20|上海】，深度了解商业地产ABS）

（三）市场容量

图9：中信华夏苏宁云享资产支持专项计划结构图

（二）中国商业地产资产证券化的现有模式

CMBS市场规模：截止2017年3月，我国银行仅房地产开发贷款存量就达到6.2万亿。仅假设10%的基础资产用于CMBS，也会产生6千亿的市场规模。

在政策层面上，我国政府一直支持以商业不动产等不动产财产或财产权益为基础资产的资产证券化业务，并自2008年起就从国务院层面高度提出发展REITs，2016年更明确提出支持房地产企业通过发展房地产信托投资基金向轻资产经营模式转型。过去五年里，随着相关部门分别出台资产证券化相关业务指引，将交易所企业资产证券化推上了大规模发展的道路，为CMBS、REITs等产品的推出提供了较为有利的大环境。相关政策包括但不限于表中所列举的政策：

1、中国的CMBS市场

表2：北上广深甲级写字楼存量情况（截至2016年末）

高和资本的创新尝试：目前境内商业地产资产证券化的领跑者之一当属高和资本。是境内首支人民币商业地产私募股权基金，也是中国第一家资产证券化特殊服务商，专注于投资一线城市和1.5线城市的核心区域的商业不动产，已收购项目15宗，在北京、上海核心区域投资总额超过270亿元，资产管理规模超过100亿元，其机构投资人占比80%以上，包括国开金融、华融融德、首开集团、江苏银行、工商银行、平安信托等（包含LP、证券化基金、优先级和银行贷款）。自2009年成立以来，经历了长达7年的沉寂，在境内坚持不懈的摸索适合中国市场的产品模式，并于2016年在上交所成功主导发行中国首单CMBS商业地产资产证券化产品，一举创下多个“之最”。高和致力于推进中国CMBS，以及商业物业盘活和价值挖掘，将房地产开发商+传统银行融资的旧模式，推进为资产管理机构+CMBS的过渡阶段，最后通向真正的REITs。

最后，商业银行应充分利用其资金优势和资源整合优势，打通上下游，通过设立子公司或与市场同业机构合作设立基金等模式来参与。中国银行、光大集团、江苏银行等机构都已在这方面做了有意义的探索。商业银行在充分发挥主动管理能力及积累相关运营能力后，可以将商业资产管理、改造、运营的能力与其本身可提供充裕的资金支持的能力相结合，与不良资产处置业务相结合，将不良资产改造为可产生稳定现金流且实现价值升值的资产，这一类资产的改造升值将会非常有空间。

表3：已发行CMBS项目清单

2）操作模式及实际案例

图10：物业持有人层面架构示意图

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一、背景：地产融资结构、政策及容量梳理

“高和资本+江苏银行商业地产ABS基金”：2017年初，高和资本与江苏银行共同发起设立国内首支商业地产ABS基金，基金资金规模200亿元，将以公开市场发行的商业地产证券化产品作为主要投资标的。据了解，这支基金未来会重点关注两类产品，一类是在沪深交易所、银行间市场等公开市场发行的高评级的优先级ABS产品，以流动性支持、持有并交易的方式参与；另一类是优质商业地产证券化项目的中间级、次优级产品。另外，针对中国二级市场欠活跃的问题，这支基金的运作采用一、二级市场联动，它会成为ABS市场的买方，关注商业地产证券化产品二级市场的表现，主动寻求交易机会，也就是开展“流动性支持业务”。这只基金目前通过近期注册的世贸天街CMBN项目已逐步开始运作，成功试水。

近几年来，我国在REITs领域已开展了一些积极有意义的探索，并形成了具有代表性的案例。从发行载体来说，国内类REITs/准REITs等产品主要以资产支持专项计划、公募基金和信托为发行载体，分别对应交易所REITs、公募基金REITs和银行间REITs三大类。从产品风格区分，可分为偏股型和偏债型、股加债模式三种。从REITs的法律性质来区分，可以分为公司型、契约型、有限合伙型等，美国REITs大多设立为公司型。根据标的物业资产权属是否转移，还可以分为过户型、抵押型等，并在产品设计中会做出不同的节税、避税安排，如采用公司分立、股权转让等方式。由于REITs产品结构复杂，关于其结构拆解的各类文献也较多，本文仅重点列举境内市场的典型案例以区分主流操作模式。

2016年是中国CMBS市场的发行元年，除首单CMBS类产品成功发行外，也在CMBS市场刚刚开启就创下同期限资产证券化产品发行利率新低。截至目前，全市场共落地6单CMBS项目，合计规模274.6亿元，具有笔数较少，单笔金额规模较大的特点，2016年发行的三笔平均本金覆盖率140%，2017年发行的三笔平均本金覆盖率284%。市场发行的CMBS项目清单如下：