酒店运营业务，酒店数量和收入攀升，毛利率小幅下降，业务持续亏损，关注资产盘活。2018年末，富力运营的酒店达89家，总建筑面积合计为390.36万平方米，房间数目合计为26865间，分布在华北、华南、中南、西北和海南，包括一二线及三四线城市，酒店大多位于所在城市的核心地段。2018年，由于结转并购的万达酒店全年收入，富力酒店收入大幅增至70.28亿，但毛利率由20.39%下降至19.01%。2018年，酒店业务亏损额扩大至4.59亿元，2013-2016年，酒店亏损额分别为2.49亿、1.40亿、1.67亿和1.83亿元。2018年末，酒店账面净值为282.76亿，未来如果进行资产证券化，将有效地盘活资产。

公司土地储备下沉至三四线城市，需关注未来销售情况。富力地产对利润率要求较高，加上以独立开发为主，联合拿地较少，为了提高销售规模，分散式下沉至三四线城市成为其近几年的发展策略。截至2018年末，富力未竣工权益土地储备面积为6073.22万平方米。其中，一线城市和二线城市占比分别为4.17%和37.45%，而三四线占比达58.38%。一线城市中，广州和北京土储占比较高。二线城市中，太原、重庆和天津占比排名前3位。

我们进一步对三四线城市分省份分析，土地储备分散分布在19个省份，其中，广东、内蒙古、海南和湖南占比较高。我们将除省会城市、GDP排名前2位之外的城市归为其他城市。除了内蒙古、海南、江西、贵州和新疆，其他省份的土储均分布在其他城市。随着货币化棚改的退潮，经济相对较弱、人口净流出或者人口基数较小的三四线城市房地产销售将承压，需关注富力未来的房地产销售情况。

3. 债务：2018年净负债率上升，短期偿债压力增大，银行授信较充裕2018年有息债务和净负债率均上升，短期偿债压力增大。2014-2018年，公司有息债务持续攀升，18年末达1633亿元，净负债率上升至184.15%，杠杆水平较高。从短期偿债压力看，2018年短期债务占比由17年19.64%上升至32.06%，而货币资金\/短期债务由17年的113.37%下降至66.3%，2019年短期偿债压力较大。

负债以银行借款和境内债券融资为主，银行授信较充裕。2018年末，公司有息债务中，银行贷款、境内债券融资、离岸美元优先票据、信托贷款及其他分别占比52%、25%、12%和11%。从银行贷款看，2018年未使用银行授信由16年的880.3亿增至1303亿，银行贷款融资空间相对充足，2015-2017年，银行贷款组合实际利率持续下降，2018年回升至5.36%。从境内债券融资看，16-18年末以及19年1季度末，存量债余额分别为490亿、510亿、402亿和500亿，债券融资相对可持续。但18年以来发行超短融较多，发行金额为129.7亿元，占18以来发行债券总额的47.6%，存在短贷长用风险。

公司以独立开发为主，少数股东权益占比很低，受限资产占比较高，或有负债风险相对较小。由于公司以独立开发为主，少数股东权益占比很低。2015-2017年，公司少数股东权益\/所有者权益低于1.5%，2018年少数股东权益\/所有者权益为2.31%。从受限资产占比看，2016、2017年，公司受限资产\/净资产分别为152.64%、124.82%，高于同行标杆房企。从或有负债看，公司对外担保以购房人按揭贷款担保为主，2018年末购房人担保占比为92.72%，关联方担保较少，或有负债风险相对较小。

截至2019年4月26日，公司境内存量债共25只，余额合计500.15亿元，包括超短融、私募债、一般公司债和中票。其中，有12只债将于2019年到期或回售，合计199.7亿；有8只债将于2020年到期或回售，合计105.25亿，到期及回售压力较大。2018年上半年，公司存量债估值持续上行，“16富力09”一度超过8%。2018年11月至今，公司存量债估值下行90bp-200bp，目前多数估值在5%-6%区间。