光大安石平台高管正式入驻公司。2019年1月公司公告，因产业结构及组织构架的调整，原公司总裁钱明及其嘉宝系等人辞去相关职位，原常务副总裁陈宏飞由副总裁升为总裁，并聘任周颂明、于潇然、陈正友为公司副总裁。陈宏飞其管理团队有多年的不动产投资与资管管理经验，有利于公司加快房地产基金业务发展，董事会由光大系资管团队控制，解决了公司运营决策上的矛盾。

陈宏飞先生现任光大安石董事长，首席执行官，负责光大安石平台的整体运作。他曾任职首誉光控资产管理有限公司总经理、铁狮门中国基金首席投资官，以及雷曼兄弟下属资产管理公司投资总监。陈宏飞先生拥有超过20年房地产投资、资产管理和资本市场经验。

1.3 房地产业务集中于嘉定及昆山，受益于长三角一体化

1.3.1长三角一体化上升为国家战略，嘉定和昆山区域价值上升

长三角一体化上升为国家战略，嘉定昆山协同发展、共享政策红利。2018年11月5日的进博会开幕式上，长三角一体化发展被上升为国家战略。上海作为区域发展的核心龙头与周边地区的协同发展将不断加速推进。上海嘉定区东接大虹桥商务区，西邻江苏昆山、太仓，将成为长三角一体化发展的重要规划区域。从交通上看，地铁11号线已经将嘉定和昆山花桥连接起来；未来沪苏同城化也将伴随着连接“苏州、昆山、上海”三地的S1号线地铁与11号线交汇得以进一步实现。嘉定也将成为长三角一体化发展的重要交通线路汇聚点。

嘉定区2017年-2035年总体规划中提出，嘉定将致力于北联太仓区域协作，西联昆山区域协作，落实跨行政区联动的目标；并将形成三大城镇圈，即嘉定新城城镇圈、安亭-白鹤-花桥综合发展型城镇圈和南翔-江桥城镇圈，区域价值进一步提高。而苏州下辖的县区接轨上海最成功的就是昆山，具备临沪优势的昆山将会成为长三角一体化最受益的城市之一。昆山则主动配合对接嘉定的产业发展，提供配套服务，承接上海辐射的溢出效应。

地理位置优越加上政策利好，嘉定和昆山区域前景良好。嘉定和昆山都属于制造业发达的地区，集聚了大量产业人口。嘉定区2018年常住人口为158.9万人，昆山2017年常住人口为166.2万人。2018年人均可支配分别为5.4万元和5.0万元，同比分别增长9.4%和8.5%。

两地住房需求旺盛，房地产市场具有强劲的基本面支撑。昆山样本住宅平均价格于2016年和2017年大幅增长，同比分别增长了30.9%和19.9%，2017年的平均价格为14418元/平方米，2018年后增长率虽然下降，但每年都保持客观的增长；嘉定商品住宅房均价自2013年后每年都维持较高的增长率，2017年均价为25457元/平方米，同比增长8.2%。2017年受政策调控影响，两地销售面积均有所下降，但2018年起嘉定区域的商品住宅房销售面积降幅明显收窄。随着长三角一体化上升为国家战略，两地作为重点规划城市，产业人口聚集，产业发展带动人均可支配收入不断增加，未来嘉定和昆山住房需求旺盛，房地产市场将迎来新的发展契机。

1.3.2 公司深耕华东地区，主要土储集中于嘉定及昆山区域

在房地产开发业务方面，公司深耕华东区域，主要土地储备位于嘉定及昆山花桥。公司2019年初可销售的土地储备建筑面积为61万平米，其中60万平米位于嘉定和昆山地区，占总项目储备面积的99%。公司现有的这些地产资源将受益于长三角一体化的发展趋势。从房地产销售情况来看，2018年上半年公司销售面积1.8万平米，嘉定和昆山两个地区占总销售面积的66%。根据我们的测算，公司房地产开发业务的RNAV约为96.1亿元。

公司近年来致力于向不动产资管业务方向转型，新增开发业务明显减少。2018年仅在12月，竞得上海市安亭镇一块土地，其计容建筑面积为10.89万平米，根据周边均价31500元／平方米，我们预计可售货值约为34.3亿。

2中国房地产基金市场

发展潜力巨大，前景广阔

2.1利率下行有利于房地产基金的成本端，货币宽松环境使得市场融资需求出现回升

随着市场利率的持续下行，房地产基金的成本端压力减轻。2019年3月20日，美联储议息会议宣布维持2.25%-2.5%基准利率不变。国内10年期国债到期收益率下行2bp至3.13%。美联储去年底把2019年加息3次的预期下调到了加息2次，是美联储2016年12月开始连续加息以后，第一次释放货币政策转向信号。而此次美联储加息预期次数进一步降低至零，中国货币政策受到美联储的约束进一步减少，这有助于中国央行的货币政策进一步打开空间。无风险利率处于下行阶段，房地产基金的成本端将减轻压力。

货币宽松环境有利于激发市场整体融资需求的增加。截至2月底，社会融资规模存量为205.68万亿元，同比增长10.0%，保持了平稳的增长。由于2月受到春节因素影响，我们结合1-2月份一起分析。1-2月份社会融资新增5.3万亿元，同比多增1.1万亿元，表现出显著增多的态势。尽管1月份天量社融的增长一部分是因为资金的空转，但是我们预计后面新增社融也不会出现断崖式的下滑，同时资金会缓慢的流入实体经济。我们预计商业地产方面的融资需求也会有所增强。

2.2 增量开发的蛋糕对房地产基金的需求增加，而存量时代给基金带来长期的机会