总结：今年上半年，我国国际收支双顺差格局扭转，以“经常账户”和“直接投资”账户为代表的基础账户保持顺差，而资本流出压力主要集中于“证券投资”账户。展望下半年，随着国际收支转为“一顺一逆”，人民币或仍有经常项目和直接投资顺差的支撑，但同时或也面临证券账户资本流出的影响，多空因素作用下，人民币或将呈现震荡格局。

国海证券：

8月10日，人民银行公布《二季度货币政策执行报告》（以下简称“报告”）。结合本次报告解读，我们认为近期应重点关注影响债市的五个变量： （1）财政投放带来的资金面宽松，拐点可能在8月底出现。（2）下半年通胀存在结构性上涨压力。（3）基建开工带来三季度社融的好转。

展望9月份，资金利率上行、通胀上行、社融数据向好“三因素叠加”，大概率会制约债市做多情绪，使债市面临短期止盈、回调压力。

但是本轮债市回调幅度预计较小，因为本次报告也透露出中期利多债市的两个因素： （4）央行表示无意主动、大幅收紧流动性，8月MLF大幅缩量的可能性不大。（5）信贷结构不破不立，房地产有“托”无“举”，短期内不太可能会有强刺激政策出台。导致本轮房地产周期磨底时间拉长，仍会对信贷投放形成制约。三季度基建开工高峰过后，四季度社融或面临回落压力。

总的来看，在下半年美联储加息结束之前，债市总体处于 “短空长多”的格局。除了1Y及以下短久期券种利率，会随着资金利率逐步上行以外。有期限利差保护的中长久期品种，窄幅震荡的现象大概率将会继续维持。建议若出现回调、逢高布局。同时关注年底美联储加息结束、中国央行降息空间打开后，带来的新一轮利率下行机会。

股市

国信证券：

核心观点

全球主要指数估值对比。横向对比全球股票市场方面，德国DAX与日经225在全球主要股票指数中市盈率倍数处在较高水平。相较之下，沪深300指数与恒生指数市盈率较低，估值水平处于较低位置。截止至2022年7月最后一个交易日收盘,在全球主要股票市场中，沪深300指数市盈率（整体法）为12.1倍，标普500市盈率为20.2倍，道琼斯工业为21.6倍，法国CAC40市盈率为13.1倍，德国DAX市盈率为26.4倍，恒生指数为9.1倍，日经225市盈率为23.4倍。

A股整体估值震荡下行。从A股整体估值水平来看，A股整体估值中位数小幅下降。截止至2022年7月最后一个交易日收盘，全部A股市盈率（TTM）中位数为34.2倍（剔除负值，下同），前值为33.7倍。当前估值水平处于自2000年以来的27%历史分位数附近，前值为26%，随着7月股市横盘震荡，估值相差不大，整体估值水平仍偏低，低于自2000年至2022年7月区间历史中枢42.7倍的位置。根据我们统计的数据，全部A股市盈率（TTM）中位数的阶段性高点是在2020年8月的46.6倍的位置。

主要指数估值与分化程度对比。截止至2022年7月最后一个交易日收盘，全部A股、非金融A股、创业板、沪深300、中证500和中证1000指数市盈率中位数（TTM）分别为34.2倍、34.8倍、42.9倍、21.3倍、22.3倍和32.4倍，位于历史分位数的28%、29%、24%、33%、7%和26%位置。

基金重仓股：持仓分化加大，均值有所上升。在最新公布的基金二季报普通股票型持仓统计中，普通股票型基金持仓保有规模均值小幅上升，普通股票型基金持仓最大值与最小值的差（%）处历史偏高水平。

行业估值：28个行业估值低于历史中枢。从行业内部的市盈率中位数来看，市盈率偏低者占多数，行业市盈率中位数大于50的仅三个，而行业市盈率中位数小于30的占14个，数量分布大体成指数型分布。截止至2022年7月最后一个交易日收盘，从A股各行业市盈率中位数及其历史分位数散点图来看，31个一级行业市盈率呈指数形态分布，28个一级行业历史分位数低于历史中枢，19个一级行业市盈率中位数历史分位数低于30%。

赛道估值：9个热门赛道估值高于历史中枢。从赛道内部的市盈率中位数来看，市盈率偏高者占多数，行业市盈率中位数大于50占9个，而行业市盈率中位数小于30的仅占1个，数量分布大体成指数型分布。目前储能在我们统计数据的市盈率数据中居全赛道市盈率最高，且历史分位数居赛道股市盈率历史中位数分位数中较高位置。截止至2022年7月最后1个交易日收盘，从A股各赛道股市盈率中位数及其历史分位数散点图来看，17个赛道市盈率呈线性分布，9个赛道历史分位数低于历史中枢，3个赛道市盈率中位数历史分位数低于30%。

华泰证券：

海外衰退风险之下，供给侧关注“降本投资”，需求侧关注“地域对冲”

本轮全球核心矛盾在供给侧而非需求侧、总量政策难解结构问题，美欧紧缩进程与海外衰退风险或将使得短缺产能更难补足、资源国与消费国冲突加剧，但中国在全球比差之下占据相对优势，中美利差与A股估值有望减压。板块上，1）需求侧关注“地域对冲”：东盟的供应链重构需求、欧洲的能源安全需求有望维持相对坚挺，关注通用设备、光伏设备、储能等；2）供给侧关注“降本投资”：外供短缺和外需强势等取得顺差的行业的现金流向，如交通装备、半导体设备、绿电等中长期降本投资领域。

外需强势的四阶段：防疫需求→地产周期→供应链重构→能源安全需求

2020年疫情至今，以拉动出口增速的核心品种为锚，将中国外需划分为四阶段，映射海外核心矛盾的切换：20.4-20.10出口强势品种为防疫物资，映射海外核心矛盾为疫情，20.11-21.6出口强势品种为消费品+中间品，映射海外核心矛盾为地产周期上行与生产复苏，21.7-22.3出口强势品种以疫苗+中间品为主，映射海外致力于供应链重构，22.4-22.6出口强势品种为原材料+电新零部件，在欧美制造业PMI已进入衰退区间的背景下，映射海外对能源保供的外溢需求、反映国内制造业份额保持及成本转移能力提升。从量价效应看，前两个阶段数量效应为主导，后两个阶段价格效应权重提升。

外供短缺的三阶段：运力短缺→芯片短缺→能源&原料短缺